核心观点。
　　随着美股七巨头更新了二季度的财报数据，我们对美股七巨头的融资全景进行追踪和更新，可以发现：1）从融资全景看，截至2026年8月底，七大巨头含表外融资敞口达1.19万亿美元——表内融资8010亿美元、表外VIE敞口3872亿美元，5月底以来单季新增1456亿美元。2）从融资梯度看，美股七巨头当中Alphabet、Amazon、Meta和Nvidia的发债规模和发债频率显著上升；发债放缓的是Apple与Microsoft；而Tesla则基本退出债券市场。3）从融资倍数看，美股科技巨头发债体量与认购热度在2026年背离，即体量创新高、倍数边际回落，反映市场对AI基建融资潮的吸纳能力已不如2024-2025年，但平均来看仍然高于同期限的国债。4）从融资利差看，美股七巨头CDS利差和OAS利差走阔，但仍远低于同期限的高收益公司债利差。5）从融资挤压看，截至2026年7月底，AI产业链公司债净发行3140亿美元，已超过同期美国非金融公司债净发行（5445亿美元）的一半，约占同期美国国债净发行（期限1年以上，7415亿美元）的40%，AI产业链融资在增量资金配置上对美国国债形成了一定程度分流。但考虑到非金融公司债净发行/国债净发行比例与期限溢价的相关性并不显著且系数为负，很难说2026年美国国债期限溢价的抬升源于AI产业链公司债的挤压。
　　融资全景：表内融资增量主要由公司债贡献
　　截至2026年8月底，七大巨头表内融资8010亿美元，较5月底增加829亿美元；表外VIE敞口3872亿美元，较5月底增加626亿美元；含VIE融资敞口合计1.19万亿美元，较5月底增加1456亿美元。表内增量几乎全部由公司债贡献（706亿美元），AI基建融资的债券化仍在加速。边际变化集中于三家：Nvidia单季发债250亿美元、存量从85亿美元跃至335亿美元，上游芯片商成为信用市场大额融资方；Amazon的VIE敞口1586亿美元；Alphabet以美元（450亿美元）、英镑（55亿英镑）、瑞郎（31亿瑞郎）、欧元（90亿欧元）、加元（85亿加元）、日元（5765亿日元）、澳元（55亿澳元）等7个币种发行808亿美元。
　　融资梯度：英伟达时隔5年进入债券市场融资
　　2026年是科技巨头发债的历史大年。截至2026年8月底，Alphabet、Amazon、Meta、Nvidia四家年内合计发行2231亿美元，为2025年全年的2.6倍。从融资梯度看，美股七巨头公司债融资可以划分为三个梯队：1）Alphabet、Amazon、Meta和Nvidia的发债规模和发债频率显著上升，其中Nvidia在6月一次性发行250亿美元，完成了从“零发行”到信用市场常态化融资方的转变；2）发债放缓的是Apple与Microsoft，两家凭借巨额经营现金流无需依赖外部债券融资；3）Tesla则基本退出债券市场。
　　融资倍数：投标认购倍数边际回落
　　美股科技巨头发债体量与认购热度在2026年背离，或反映市场对AI基建融资潮的吸纳能力已不如2024-2025年，但平均来看仍高于同期限的国债。具体来看：1）从投标认购倍数走势看，美股七巨头的投标认购倍数逐步下台阶，2025Q4发行放量后当季认购倍数降至3.73倍，2026年前三个季度进一步走低（2026Q3统计截至8月底），分别为2.96倍、3.33倍和3.18倍，低于2026年之前的水平。2）从公司层面看，投标认购倍数回落主要体现在Amazon，其美元样本均值从2025年的3.18倍回落到2026年的2.36倍。3）从发行币种来看，欧元债降温比美元债更显著，2025Q2 Alphabet欧元批次均值为4.31倍，2026年欧元批次均值降至2.0倍，仅为2025年的一半。
　　融资价差：价差走阔但远未脱离投资级
　　CDS利差与公司债OAS利差是衡量美股七巨头信用风险定价的两个核心指标。截至2026年8月底，从CDS利差看，美股七巨头当中仅有Apple（39bp）和Microsoft（46bp）的CDS利差低于投资级公司债（50bp），其他5家公司的CDS利差均高于投资级公司债（50bp），但仍远低于同期限的高收益公司债（301bp）。从OAS利差看，美股七巨头中Alphabet（2bp）、Microsoft（19bp）、Apple（19bp）、Amazon（65bp）、Nvidia（76bp）的10年期OAS利差均低于同期限的投资级公司债（78bp），更远低于同期限的高收益公司债（264bp）。从边际变化看，2025年底以来美股七巨头的OAS利差和CDS利差全面走阔。
　　融资挤压：AI产业链发债挤占增量而非存量
　　我们分别用发行占比（行业发行/国债付息券发行，衡量一级新增供给冲击）、存量占比（行业存量/国债存量，衡量相对体量）、净发行比（Δ公司债存量/Δ国债存量，衡量边际资金竞争）三把尺子检验科技巨头融资对国债的挤压。截至2026年7月底，AI产业链公司债净发行3140亿美元，已超过同期美国非金融公司债净发行的一半，约占同期美国国债净发行（7415亿美元）的40%，结合AI产业链发行占美债发行（期限大于1年）的比例超过10%，AI产业链融资在增量资金配置上对美国国债形成了一定程度的分流。但考虑到非金融公司债净发行/国债净发行的比例与期限溢价的相关性并不显著且系数为负，很难说2026年美国国债期限溢价的抬升源于AI产业链公司债的挤压。
　　风险提示：
　　美股七巨头表外