申购策略观点：9月9日网下询价，发行5亿份，询价区间2.322~2.838元/份。项目底层资产为中建·幸孚+公寓(上海松江店)，是松江区规模最大的保租房，周边园区与企业汇聚，后续或受益于区域产业升级带来的租住需求及上海二手房市场的回暖。项目过去持续以价换量，即便当前竞品少、空置率低，但仍需警惕供给变化或周边企业搬离的风险。预期项目合理估值区间11.42~14.03亿元，IRR为4.47%~4.82%，询价上限对应26E派息率3.65%，高出全部可比REITs约14%，高出上海市且同为市场化运营可比REITs约1%。
　　上海松江最大体量保租房，深度绑定周边产业生态。项目住宅可租赁面积10.27万m2，共2,432套房源，是上海松江区最大的保租房项目，也是中建集团体系内近1年资产规模和营收体量最大的租赁住房项目。项目位于G60科创走廊松江新城总部研发功能区，周边产业园区及企业密集，租户以周边企业职工为主，与产业绑定较深，充分受益于产业导入，若企业外迁或产业调整，项目距地铁约5km，经营或有波动。原始权益人中建资本(上海)背靠全球最大投资建设集团中建集团，可扩募保租房项目3个、租赁住房项目33个。
　　区域产业升级利于催生租住需求，竞争格局良好且潜在供给可控。需求侧，松江外来人口占比高，区“十五五”规划提出推进已有园区提质增效、加快新增科创平台建设，产业快速发展，预计每年新增租住需求2-3万人；同时区二手房售价自25H2起持续回升。供给侧，松江是继闵行、浦东之后上海新建租赁社区供给第三大区域，但已开业项目集中在泗泾、九亭，项目所在的中山街道已开业竞品仅4个，竞争环境更优。2025年松江无Rr4及带自持租赁Rr2地块成交，待入市的2个Rr4项目距项目超5km，另外配建项目体量小。
　　过去以价换量应对区域竞争，现竞品入住率高且项目租金更低。前期受公共卫生事件及原酒店业态调整影响致项目亏损，24年起运营逐步成熟。与已上市保租房相比，项目毛利率高于均值，EBITDA率与有巢/宽庭/招蛇REITs等市场化项目相当。项目出租率已恢复至90%+，但低于可比REITs，租金收缴率连续3年100%。近3年受松江保租房集中入市影响，项目以价换量、租金逐年下降。截至26Q1末，项目周边竞品出租率普遍已达90%+，短期分流可控，且项目租金更具性价比；但相比之下，本项目周边商业设施欠缺且远轨交。
　　个人租户占比88%，多数为周边企业职工。截至26Q1末，项目企业/个人租赁面积占比为12%/88%，单一企业占比小，租户分散度高，且多为巨人网络/谱尼测试等周边企业员工。未来1年每季度到期面积占比约20%~30%，历史续约率超70%；未续约部分26Q1平均去化时间16天，且26Q1累计轮候257间，轮候登记数持续增长，有利于快速去化。
　　预期项目合理估值区间11.42~14.03亿元。基于对项目全生命周期NOI测算，谨慎/中性/乐观情形下，项目合理估值区间11.42~14.03亿元，与招募书评估值相差-11.47%～8.73%。按询价上限测得项目26E资本化率为3.91%~4.05%，中性高出上海市可比REITs均值约10%；项目IRR为4.47%~4.82%，中性高出上海市可比REITs均值约1%。
　　询价上限对应26E派息率为3.65%，高出可比/上海市市场化可比REITs均值约14%/1%。国泰海通中国建筑保租房REIT预计26年4-12月、27年可供分配金额分别为3,885万元、5,177万元，询价上限对应年化派息率均为3.65%，项目26E派息率高出全部可比保租房REITs、上海市可比保租房REITs分别约14%、1%。
　　风险提示：租约集中到期与换租风险、出租率和租金下降风险、城市规划发生变化风险等。