本报告导读：
　　社区价值稳步兑现，盈利能力持续提升，AI提升内容质量和效率，广告维持高增，关注下半年新游增量贡献。
　　投资要点：
　　盈利预测与投资建议：我们维持26-28年营收为328/357/387亿元，经调整净利润为27.2/39.9/49.3亿元。给予26年1.8xPS，目标价为162港元，维持“增持”评级。
　　收入稳健增长，毛利率持续提升。哔哩哔哩26Q2实现收入79.4亿元，同比+8.2%。毛利率37.2%，同比+0.7pct，连续第16个季度实现提升。经营利润3.7亿元，经营利润率4.7%，同比+1.3pct。经调整净利润7.1亿元，经调整净利率8.9%，同比+1.3pct。自26年初至8月27日，公司合计回购1.18亿美元。
　　社区内容持续丰富，用户规模与时长健康增长。哔哩哔哩26Q2 DAU达1.17亿，同比+6.5%；MAU达3.71亿，同比+2.2%；DAU/MAU31.4%。日均用户时长达113分钟，推动用户总使用时长同比+14%。月均付费用户数超3300万。26Q2月均互动量达174亿，正式会员数达2.99亿，大会员数达2570万，UP主人均收入同增21%。
　　广告维持强劲增长，游戏仍受高基数影响。哔哩哔哩26Q2实现增值服务收入29.7亿元，同比+5%，主要由大会员及其他增值服务的收入增加，充电收入同增约50%。实现广告收入31.3亿元，同比+28%，主要由广告产品供应改善及广告效益提升，CTCVR同比+19%。实现移动游戏收入13.9亿元，同比-14%，主因去年同期《三国：谋定天下》高基数，新游《闪耀吧！噜咪》《三国志：王道天下》下半年推出有望贡献增量。IP衍生品及其他收入4.5亿元，同比+2%。
　　风险提示：社区用户流失，游戏上线未及预期，费用管控未及预期，政策内容监管风险等。