利润率持续改善：公司2Q26总收入人民币79.4亿元，同比增长8%；其中广告收入31.3亿元，同比增长28%，继续成为主要增长引擎，VAS收入29.7亿元，同比增长5%，游戏收入13.9亿元，同比下降14%，主要受《三国：谋定天下》去年同期高基数影响。利润端延续改善趋势，毛利率同比提升0.7个百分点至37.2%；经调整净利润同比增长25%至7.04亿元，经调整净利率提升至8.9%，收入增长叠加固定成本摊薄继续释放经营杠杆。
　　广告业务保持高增长：2Q26广告收入同比增长28%，增长驱动主要来自广告主扩张及转化效率改善，广告加载率和eCPM整体保持稳定。从行业看，游戏、数码家电、网服、电商和汽车仍为前五大广告品类，家装、鞋服和汽车广告收入均同比增长60%以上，AI相关广告收入亦实现翻倍；同时搜索场景商业化继续释放，搜索广告收入同比翻倍。我们认为，公司广告增长主要通过算法、转化及场景渗透驱动，增长质量有所提升；我们预计公司三季度广告收入同比增长22%，四季度增速或因高基数而有所下滑，但预计全年仍可实现20%以上增速，在行业预算偏弱背景下体现较强韧性。
　　游戏储备丰富，四季度有望恢复增长：2Q26游戏收入同比下降14%，主要由于《三谋》进入成熟期及去年同期高基数，但现有产品表现总体稳定，《三谋》周年版本一度升至国内iOS畅销榜第二。新产品方面，自研模拟经营游戏《Lumi Master》计划于9月17日全球上线，收入贡献或主要体现在四季度。我们预计公司三季度游戏收入环比基本持平、在新品贡献下四季度有望恢复同比增长；后续储备覆盖SLG、MMORPG及战术RPG等多个品类，为2027年产品周期提供支撑。
　　AI投入注重ROI，盈利增长逻辑仍在强化：公司当前AI投入重点集中于视频理解、内容分发及创作三大方向，并逐步向搜索、推荐及广告匹配渗透，有望进一步提升公司既有内容资产和高价值用户的变现效率。我们认为，广告效率提升、经营杠杆释放、后续游戏储备释放，将为未来收入和利润提供重要支撑。维持“买入”评级，调整目标价至24美元/190港元。
　　投资风险：用户增长放缓；游戏业务不及预期；利润改善不及预期