事件:
　　8月27日，公司公告2026年第二季度业绩，实现营业收入79.4亿元（YoY+8.2%，QoQ+6.3%），毛利率为37.2%，实现营业利润3.7亿元、净利润3.4亿元、经调整净利润7.0亿元（YoY+25.4%，QoQ+20.2%）。
　　我们的观点：
　　1、运营情况：2026Q2社区生态延续稳健增长，DAU同比增长7%至1.17亿，MAU达到3.71亿，月均付费用户同比增长7%至3340万；日均使用时长同比增长7%至113分钟，带动用户总使用时长同比增长14%。2026Q2平台5分钟以上视频观看时长同比增长18%，千粉以上和万粉以上UP主数量分别同比增长30%和21%，日均视频投稿量同比增长28%，UP主人均收入同比增长21%。新兴内容中，视频播客日均播放时长突破1亿分钟，累计观看人数超过2.36亿；AI知识内容消费时长同比增长72%。月均互动量近174亿，同比增长9%，百字以上长评论数量同比增长67%；正式会员达到2.99亿，第12个月正式会员留存率约80%，社区活跃度和粘性保持强劲。
　　2、主要财务指标：哔哩哔哩2026Q2实现营业收入79.4亿元（YoY+8.2%，QoQ+6.3%）。毛利率同环比提升至37.2%（YoY+0.7pct，QoQ+0.1pct），销售费用率13.4%（YoY-0.9pct，QoQ-2.0pct），研发费用率12.7%（YoY+0.9pct，QoQ+0.4pct），管理费用率6.4%（YoY-0.5pct，QoQ-0.7pct）。净利润为3.4亿元（YoY+55.3%，QoQ+67.9%），经调整净利润为7.0亿元（YoY+25.4%，QoQ+20.2%）。毛利率已连续第16个季度提升，收入增长与经营杠杆增强推动盈利能力延续改善。
　　3、手游业务：2026Q2公司手游业务营收13.9亿元（YoY-13.7%，QoQ-8.6%），主要由于去年同期《三国：谋定天下》的出色表现形成高基数，且该游戏已逐步进入稳定成熟的生命周期。游戏相关内容是平台最受欢迎的PUGV及直播品类，Q2有40%的DAU观看游戏相关PUGV或直播内容。公司保持长线IP运营与游戏分发能力，《命运/冠位指定》国服十周年庆当日DAU和流水创近5年新高，《碧蓝航线》连续9年稳定运营并保持垂直品类第一，《三国：谋定天下》两周年庆期间获得iOS畅销榜第二，自研《逃离鸭科夫》销量突破400万份。2026年7月，公司上线独家授权休闲卡牌游戏《三国：百将牌》；已获监管批准的新游包括自研模拟游戏《闪耀吧！噜咪》，以及授权策略游戏《三国志：王道天下》和MMORPG《仙境传说3》。
　　4、广告业务：2026Q2公司广告业务营收31.3亿元（YoY+27.8%，QoQ+20.9%），占总营收的39.4%，连续14个季度实现20%以上同比增长。增长主要来自广告产品供给改善及广告效益提升。2026Q2广告收入前五行业为游戏、数码家电、网络服务、电商及汽车，汽车、鞋服等行业广告收入同比增长超过60%；618期间家居家装行业带货广告同比增长59%，千元以上消费品GMV再创新高。AI广告收入同比增长超过100%；截至6月底，广告新客户数量同比增长11%，百万量级客户留存率超过98%，平台对广告主的吸引力与客户粘性持续提升。
　　5、直播和增值服务业务：2026Q2公司增值服务营收29.7亿元（YoY+4.6%，QoQ+1.9%），增长主要来自大会员及其他增值服务收入增加。直播业务保持稳定表现，并持续优化运营，以支持可持续增长及利润率提升。截至Q2末，大会员人数同比增长9%至2571万，其中约80%为年费或自动续费订阅。Q2充电业务收入同比增长约50%，近一年超过2200万用户为内容付费充电，平台通过让用户直接支持创作者换取独家优质内容和体验，加强创作者与用户之间的联系。
　　盈利预测和投资评级
　　预计公司2026-2028年营收分别为329/367/408亿元，NON-GAAP归母净利润为30/36/42亿元，对应PS分别为1.5/1.3/1.2x，对应经调整PE为19/16/13x。我们给予其2026年目标市值686亿元人民币，2026年目标价162元/187港元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　宏观经济增长不及预期风险，游戏版号获取、游戏研发及上线不及预期风险，竞争加剧风险，用户流失风险，互联网估值调整风险，政策监管风险，内容侵权风险，流动性风险等。