事件：公司发布2026年半年度报告。业绩整体稳健，经调整经营性纯利高增26.5%，主业盈利质量持续改善。2026年上半年公司实现营业收入45.26亿元，同比+3.9%；归母净利润11.47亿元，同比-15.6%；经调整经营性纯利14.36亿元，同比+26.5%。收入增长主要由对外许可收入贡献：报告期内对外许可收入8.52亿元，主要与辉瑞就PD1/EGF双抗SSGJ707交易的相关款项；生物药品销售额34.43亿元，同比-19.3%，主要受医保政策、集采及增值税政策调整影响；CDMO业务收入2.31亿元，同比+160.9%。归母净利润下滑主要因汇兑损失5.03亿元及金融资产公允价值变动收益减少等非经营性因素，剔除后经调整经营性纯利同比+26.5%，主业盈利质量持续改善。
　　盈利结构持续优化，费用管控成效显著，研发投入持续加码。利润端看，公司毛利率83.8%（同比-1.5pct），销售费用率由37.1%降至26.7%（10.4pct），费用管控成效显著；研发费用率由12.6%升至15.1%（+2.5pct），研发投入持续加码。归母净利润与经调整经营性纯利的剪刀差主要来自汇兑损益及金融资产公允价值变动等非经常性项目，经营性盈利能力实际稳步提升。展望下半年，公司更多新产品值得期待：新比澳、益赛拓等产品有望随医保准入带来增量贡献。
　　创新转型全面提速，商业化基本盘稳固，管线价值有望持续兑现。公司是中国领先的生物技术企业，核心商业化产品包括特比澳（全球唯一商业化rhTPO产品）、rhEPO产品益比奥/赛博尔（国内rhEPO市场龙头）、益赛普（TNFα抑制剂）、赛普汀（伊尼妥单抗）及蔓迪（国内防脱发药物市场主导品牌）等。创新转型全面提速：抗IL-4Rα单抗611成人中重度特应性皮炎NDA获受理，慢性鼻窦炎伴鼻息肉等适应症临床持续推进；司美格鲁肽减重适应症NDA已获受理；特比澳治疗慢性肝病相关血小板减少症已获美国FDA批准开展全球多中心桥接临床。公司重点在研管线达25项，覆盖肿瘤、自免、肾科、代谢、皮肤等领域，自免领域已实现主要靶点全覆盖，并前瞻布局T细胞衔接器（TCE）、In-Vivo CAR-T等下一代技术路线，后续管线价值有望持续兑现。
　　盈利预测与投资评级。考虑2025年BD首付款形成高基数、存量产品受政策调整影响阶段性承压，同时费用率改善、新品放量及707后续里程碑有望提供支撑，综合考虑，我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为22.17亿元、24.47亿元、27.95亿元，对应增速分别-74%，10%，14%。对应PE16X/15X/13X。维持“买入”评级。
　　风险提示：医保政策及集采深化风险；创新药研发及临床进展不及预期风险；新品商业化放量不及预期风险；BD对外合作不及预期风险；汇率波动风险。