资讯：上周五特朗普政府向斡旋方表明，无意重返6月与伊朗达成的那份初步协议的条款，该协议此前已经破裂。伊朗与阿曼虽已就霍尔木兹海峡的水域划分及收益分成达成框架，但德黑兰强调这并不意味着海峡会立即重开。市场对局势性质的判断随之改变，交易者越来越倾向于把伊朗问题看作经济与制裁层面的对抗，而非对实体供应的迫近威胁。
　　盘面：上周五外盘继续走低，周线跌幅显著。Brent 10月合约收于89.3美元/桶附近，全周累计下跌逾5%；WTI 10月合约收于83.4美元/桶附近，全周累计下跌约4%。SC原油主力夜盘收盘价暂未获取官方数据，参考外盘Brent约89美元/桶。
　　供给：海湾外运的恢复程度已经具备量化依据。高盛测算，波斯湾原油出口已回升至每日1500万至1600万桶，相当于战前2200万至2400万桶水平的66%，虽仍低7至8百万桶，却远高于3月约500万至600万桶的低点。这说明供应中断的最坏阶段已经过去，海峡通行改善叠加拟议中的伊阿走廊，共同压低了市场对断供风险的感知。我们认为，供给端的修复已从预期转入可验证区间，后续的边际变化取决于回补节奏。
　　需求：需求偏弱的格局未变。中国国内库存充裕，持续压制进口需求，以消耗库存替代采购的做法延续。油价自94美元回落至89美元附近，对消费的抑制边际缓解，但IEA所测算的2026年全球需求160万桶/日的降幅尚未修正。中东在夏季进入发电用油高峰，我们保守估计三季度环比增约50万桶/日。
　　库存与结构：库存方面，去化的支撑力度随外运回升而减弱。战争以来全球观测库存累计减少4.1亿桶，但海湾出口恢复至战前三分之二后，去库节奏将进一步放缓。结构方面，市场定价逻辑已由实体断供转向制裁对抗，风险溢价的构成随之改变，深度Back面临收敛压力。内盘SC相对外盘延续弱势折价，国内库存高企与需求疲软是根本原因。
　　结论：我们的判断是，上周油价累计下跌逾5%，根本原因是市场对伊朗问题的定性发生了转变，由实体供应威胁转为经济制裁对抗。高盛给出的1500万至1600万桶/日为这一转变提供了实证，海湾外运已恢复至战前三分之二。但白宫明确无意重返6月协议条款，德黑兰也强调伊阿框架不等于立即重开，谈判路径依然模糊。关注剩余7至8百万桶的回补进度，以及美伊在制裁与赔偿条件上能否找到新的交集。
　　操作建议：方向上单边做空，外运回升，定价逻辑转向制裁对抗，溢价仍有回吐空间。
　　风险提示：若美伊在协议条款上彻底僵持导致复航停滞，回吐的溢价将快速回补；反之若外运逐步回升至战前水平，过剩预期重启将推动价格下探至80美元下方。