1H26业绩符合预期；
　　2026调整之年，我们预计整体营收同比下滑2.0%，考虑DTC转型与股权激励费用，预计归母净利润同比下滑13.6%至11.9亿元；
　　维持买入评级，小幅下调目标价1%至5.05港元，对应9倍2027年P/E。
　　1H26业绩符合预期：特步发布1H26业绩，营收/归母净利润分别同比下滑0.6%/ 10.5%至67.9/8.2亿元。毛利率同比提升1.4ppts至46.4%，A&P占比~12%，同比下降0.6ppt，但线上占比提高，物流费用增长，叠加直营转型与股权激励费用，最终归母净利率同比降低1.3ppts至12.0%。分品牌：特步品牌营收同比下滑2.2%，线上占比提升与DTC转型推动特步品牌毛利率同比提升1.5ppts至45.1%，但经营利润率同比下降1.1ppts至18.9%；线上业务扩张驱动专业运动分部营收同比增长11.4%；规模稳步扩张下，毛利率/经营利润率分别同比提升0.3/0.4pct至55.5%/ 10.4%。
　　2026调整之年：1）管理层在业绩会提及，特步品牌三季度以来流水增速仍存压力，公司也在积极变革应对，在产品端继续拓宽旗舰矩阵，将专业科技赋能至大众以覆盖更多用户需求；渠道端顺应客流转移趋势，重点布局一线城市大店、购物中心及精品奥莱渠道。2）索康尼战略围绕高端化展开，产品端除更新专业产品以外，也重点拓展生活与服装品类，前期推出的菁华1商务款式与1898通勤鞋反馈良好，服装则将以美利奴羊毛融入专业运动与通勤服装。渠道今年重点提升店效，预计新开20余家门店，其中正价店面积200平，覆盖一线城市核心商圈，奥莱店面积则翻倍至400平。3）特步品牌线上延续大单品策略，我们预计今年线上营收中至高单位数增长，线下高单位数下滑，由此特步品牌营收同比下滑3.8%。结合专业运动分部预期（营收+12%），我们预计2026年整体营收同比下滑2.0%；考虑DTC转型与股权激励费用，预计归母净利润同比下滑13.6%至11.9亿元。
　　盈利预测与估值：维持买入评级，小幅下调目标价1%至5.05港元，对应9倍27年P/E：我们预计2026-28年营收分别同比-2.0%/ +5.6%/ +5.2%至138.7/ 146.5/ 154.1亿元；预计归母净利润分别同比-13.6%/ +16.8%/ +9.1%至11.9/13.8/15.1亿元。我们给予特步国际9倍2027年P/E，小幅下调目标价1%至5.05港元，较目前股价仍有33%上升空间。
　　风险提示：特步品牌流水增速不及预期；新品牌拓展遇阻；宏观经济下行；行业竞争加剧