核心观点
　　公司中报业绩靓丽，多品牌韧性再次彰显。上半年公司收入和净利润同比分别增长13%和35%左右，扣除Amer Sports配售事项带来的一次性利得后公司的净利润同比增长12.9%。在消费整体仍相对疲弱的大环境下，公司营收基本符合市场预计，但盈利增长超出之前市场预计，实属难得。我们认为公司靓丽的中报业绩一方面来自于其差异化的多品牌矩阵充分契合了消费内部结构分化的大趋势，另一方面公司近年来持续深化零售运营、渠道升级和消费场景的打造和AI的全链路赋能也是重要因素。分品牌看，上半年安踏品牌、FILA和其他品牌收入同比分别增长4.8%、6.1%和44.2%。以迪桑他和可隆等为主的其他品牌表现优异，但安踏和FILA品牌在大规模基数、渠道净关店背景下也展现了强大韧性。分渠道看，上半年公司电商是销售的主要拉动力，报告期电商占整体收入35.7%，同比增长15.7%。
　　上半年业绩快速增长的同时，公司经营整体保持了较高的质量。中报显示，公司整体经营利润率同比提升了0.7个百分点，存货周转天数和应收账款周转天数同比分别下降了6天和2天。报告期公司经营活动净现金大幅超出盈利水平，且同比增长了20%，整体呈现出较高的经营质量。
　　我们继续坚定看好公司多品牌国际化的综合实力，预计公司未来三年将保持高质量的增长。我们认为当下的消费环境下，运动服饰消费的K型分化日益明显，一方面消费者更关注性价比，但另一方面对真正具备专业功能和品牌调性的产品愿意付费。我们预计未来在整体运动服饰稳健发展的情况下，专业运动、户外、女性运动等细分领域依然会保持较高增速，公司的多品牌差异化矩阵将充分受益行业大势的变化。我们预计，公司从整合FILA、Amer再到接下来的狼爪、Puma等的过程中将一再证明其作为多品牌赋能型管理者的能力和稀缺性，公司未来三年有望保持高质量、可持续的增长。
　　盈利预测与投资建议
　　根据公司中报业绩、Amer最新的盈利预测以及运动服饰行业未来形势，我们上调公司26-28年的盈利预测，预计2026-2028年每股收益分别为5.58、5.74和6.65元（原预测分别为5.05、5.59和6.42元）。参考可比公司，给予2026年16倍PE估值，对应目标价103.56港币（1人民币=1.16港币），维持“买入”评级。
　　风险提示：消费终端复苏缓慢、运动服饰行业潮流变化及竞争加剧等