公司发布26年半年报，26H1公司实现收入/归母净利润/经调整可比净利润87.0/6.1/9.2亿元，同比+23.9%/+760.0%/+153.2%；经调整可比EBITDA为18.9亿元、同比+71.9%。ANC中国市场及新渠道共同推动增长，全年指引上调至低双位数。BNC延续高增，份额提升叠加新增客群强化增长确定性。PNC北美营养品保持增长，中国业务仍处于产品及渠道调整期。年内多次上调全年指引，盈利质量及股东回报同步改善。
　　收入兑现此前预告，利润大超预期。26H1公司实现收入/归母净利润/经调整可比净利润87.0/6.1/9.2亿元，同比+23.9%/+760.0%/+153.2%，收入略超预期、利润大超此前业绩预告；经调整可比EBITDA为18.9亿元、同比+71.9%，超此前预告上沿；经调整可比EBITDA率21.8%，同比+6.1pcts，经调整可比净利率10.6%，同比+5.4pcts。公司拟派中期股息约0.8港元/股，派息率50.0%，预计全年维持50%的派息率、中长期派息率有望恢复至50%-70%区间。
　　 ANC中国市场及新渠道共同推动增长，全年指引上调至低双位数。ANC业务26H1收入39.7亿元，同类比较+13.9%；中国内地收入同比+20.5%，抖音/新零售/跨境电商同比+57.5%/+34.2%/+20.9%。Swisse旗下SwissePlus/Little Swisse同比+18.6%/+60.2%，AKK、NAG及鱼油与辅酶Q10组合等新品过去12个月合计贡献中国内地收入的10.6%。公司预计中国内地H2延续中期增长水平，上调全年ANC收入增长指引至低双位数（此前预告时为高单）、维持ebitda margin 20%。
　　 BNC延续高增，份额提升叠加新增客群强化增长确定性。BNC业务26H1收入36.3亿元，同类比较+45.2%，其中IMF同比+56.9%。中国内地IMF销售同比+58.0%，同期行业零售额同比-3.5%；公司在中国内地超高端市场份额由14.8%升至20.6%，一段/二段产品零售概约销售同比+68.8%/+41.8%。HMO上市后需求较快，线下渠道库存不足10天，低于约15天的目标安全水平。公司维持全年BNC收入增长超30%的指引、上调ebitda margin至中高双位数（此前15%）。益生菌业务受药房渠道影响增长偏弱，预计随电商拓展及功能性产品增加，Q4开始改善并于27年进一步恢复。
　　 PNC北美营养品保持增长，中国业务仍处于产品及渠道调整期。PNC业务26H1收入10.9亿元，同类比较+4.8%；其中高利润率宠物营养品收入同类比较+16.5%，北美Zesty Paws/Solid Gold收入同类比较+16.7%/+6.3%，Zesty Paws在Costco的阶段性测试结果积极，Solid Gold中国收入同比-37.7%，主要受供应本地化和产品组合调整影响，但符合转型计划，高利润率产品已占中国PNC收入46.5%，预计2027年恢复增长前仍有调整压力。公司维持PNC全年高单位数增长指引，其中Zesty Paws预计高十位数增长、Solid Gold持平或略降，PNC经调整可比EBITDA率预计维持中单位数。
　　投资建议：年内多次上调全年指引，盈利质量及股东回报同步改善，维持“强烈推荐”评级。公司26H1业绩超预期兑现、年内多次上调全年指引、经营质量显著改善。考虑H2将增加新品推广、消费者教育及扩张市场投入，利润率较H1或有所回落，但全年利润率指引上调，叠加持续去杠杆及派息恢复，盈利质量、财务弹性与股东回报均有望同比改善。我们上调26-27年归母净利润至9.1、10.2亿，对应26/27年分别8/7xPE，维持目标价21港元，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：需求复苏不及预期、成本大幅上涨、行业竞争加剧、海外市场及新渠道拓展不及预期等。