核心观点
　　分红转型与渠道优化推动寿险价值改善。太平人寿总保费2025年同比增长2.8%至2,014.1亿港元，NBV同比增长5.3%至95.9亿港元，NBVM同比提升0.6 pct至21.3%。公司加快分红险转型，分红险保费占比由2024年的15.4%提升至28.7%；银保渠道价值贡献持续提升，银保NBV占比升至35.0%，NBVM达到20.3%，与个险22.0%的价值率差距明显收窄。产品转型与渠道价值改善共同支撑寿险业务价值增长。
　　财险与再保险保持承保盈利，多元保险业务提供稳定支撑。2025年，太平财险直接保费同比增长3.4%至354.5亿港元，其中非车险保费同比增长6.8%，贡献主要增量；综合成本率为98.8%，连续维持在100%以下。境外财险主要市场经营表现有所分化，除中国香港外，中国澳门、英国、新加坡及印度尼西亚综合成本率均低于100%；同期再保险保费同比增长约5.4%，财产及意外再保险综合成本率为96.5%，承保盈利保持稳健。
　　投资资产持续扩张，权益配置提升增强收益弹性，内含价值恢复增长。2025年，中国太平集团内保险资金资产同比增长11.6%至1.74万亿港元，股票投资占比由2024年的8.3%提升至12.2%，叠加基金及其他权益投资后，权益类投资占比达到17.3%。2025年内含价值经济假设保持稳定，太平人寿EV同比增长18.3%至2,445.2亿港元，本公司普通股股东应占集团EV同比增长20.0%至2,095.2亿港元，价值规模明显修复。
　　盈利预测与投资建议
　　我们预计中国太平2026至2028年分别实现普通股股东利润187.0/ 195.7/ 213.1亿港元，同比分别增长-28.3%/ 4.6%/ 8.9%；本公司股东应占EV预计分别为2,295.5/ 2,512.1/2,747.7亿港元，同比分别增长9.6%/ 9.4%/ 9.4%。我们选取中国平安H、中国太保H、中国人寿H、新华保险H和阳光保险作为可比公司，给予中国太平2026年0.48倍PEV，对应目标价30.92港元。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　长端利率下行超预期；权益市场大幅波动；寿险改革成效不及预期；产品结构转型不及预期；财险综合成本率上行超预期；居民收入不及预期；监管政策变化风险；精算假设调整风险。