中报业绩兑现高增长，海外与新品类是驱动力
　　公司2026年上半年实现营业收入17.76亿元，同比增长32.7%；期内利润3.87亿元，同比增长30.5%；经调整净利润4.01亿元，同比增长25.1%，经调整净利率22.6%。海外收入3.66亿元，同比大增228.5%，占比升至20.6%；新品类积木车贡献收入1.85亿元，占比10.4%，第二增长曲线初步跑通，量增利稳、结构优化的经营目标如期兑现。
　　IP矩阵多元化，全球大IP进入收获期
　　前六大IP收入占比由88.8%降至77.6%，IP集中度显著优化。变形金刚收入6.19亿元，同比增长59.2%。火影忍者同比增长132.9%。2026年3月新增漫威、星球大战授权，产品已进驻沃尔玛、Target等北美渠道并供不应求。上半年新增SKU 426个，高频上新能力持续验证，未来产品节奏将匹配电影档期及热点事件上线。
　　毛利率短期承压，费用优化与现金储备凸显经营韧性
　　上半年公司实现毛利率44.3%，同比下降4.1个百分点，主要受平价产品放量、积木车爬坡期成本前置及模具折旧同比增加影响。但销售及经销费用率由13.2%降至12.0%，研发费用率降至7.4%，费用端规模效应有效对冲毛利率下降影响。公司存货周转天数由75天降至73天，现金及银行余额达31.78亿元，经营质量保持稳健。
　　全球化+多品类双引擎，维持买入评级
　　上半年公司来自海外收入已超2025年全年，预计全年海外收入增长有望突破60%，长期收入占比将达到30%以上。随着公司自建工厂年底竣工，叠加积木车规模效应释放，毛利率有望于2027年重回修复通道。我们预计公司2026-2028年经调整净利润8.3/10.3/12.8亿元，对应现价PE约19.7/15.9/12.8倍，营收增速25%以上，目前PEG显著小于1，因此给予目标价95.00港元，较现价有25.0%上升空间，对应26年预测净利润PE约24.6倍，维持买入评级
　　中报业绩兑现高增长，海外与新品类驱动结构升级
　　公司发布中期业绩，上半年实现营业收入17.76亿元，同比增长32.7%。期内实现利润3.87亿元，同比增长30.5%，经调整净利润4.01亿元，同比增长25.1%，经调整净利率达到22.6%。公司在消费环境整体承压、潮玩赛道竞争加剧的背景下，依然让营收与利润增速均优于行业整体平均水平。销量数据方面，上半年公司实现总销量约1.63亿件，同比增长47%，快于收入增速，这其中9.9元价格带产品销量达到7750万件，占总销量47.6%，该价格带新用户复购率超70%，证明公司通过平价拉新及复购升级的消费运营模型持续运转。另外16岁以上产品收入占比由14.8%提升至25.0%，公司产品结构向全年龄、收藏化持续推进。
　　IP矩阵多元化，积木车第二曲线初步跑通
　　公司上半年前六大IP（变形金刚、奥特曼、假面骑士、英雄无限、火影忍者、侏罗纪世界）实现合计收入13.77亿元，占比由上年同期的88.8%降至77.6%，集中度风险显著缓释。其中来自变形金刚IP的收入约6.19亿元、同比增长59.2%，而且在全区域表现均衡，成为公司运营全球化扩张的核心产品。来自奥特曼IP实现收入3.82亿元，基本保持稳定。来自火影忍者IP收入同比增长132.9%。2026年3月公司新增漫威、星球大战授权，产品节奏匹配电影档期上线（蜘蛛侠7月、复仇者联盟12月），搭配北美沃尔玛（4000+门店）、Target等渠道，目前处于供不应求状态。新品类积木车覆盖19.9元C系列、39元E系列及收藏级S系列，上半年实现收入1.85亿元，占比达到10.4%，预计下半年随着更多系列全面铺开叠加旺季，全年占比有望升至15%左右。另外公司还在培育原创IP《繁星集结》并布局女性向、成人向产品线，中长期降低授权依赖。
　　毛利率短期承压，费用优化与现金储备凸显经营韧性
　　2026H1毛利率44.3%，较上年同期的48.4%下降4.1个百分点，主要受几个方面拖累，首先是9.9元产品收入占比持续提升，由16.1%升至19.5%，该价格段产品毛利率偏低。其次是新品类积木车处于爬坡期，有较高成本前置。同时为了支持SKU扩容，公司引进高精度模具，使得折旧同比增加64.3%。最后还有部分海外前置仓物流成本分摊开始计入。但与此同时公司上半年费用端规模效应显著，销售及经销费用率由13.2%降至12.0%，研发费用率由9.6%降至7.4%，管理费用率3.57%，最终经调整净利率降1.3个百分点。截至6月底，存货周转天数由75天降至73天，贸易应收款由2.70亿元降至2.54亿元，现金及银行余额达31.78亿元，为后续研发、模具与海外渠道投入提供支撑。同时公司在国内推进千档万店战略进行提质增效，使得经销商库存普遍下降，渠道流通健康。
　　全球化+多品类双引擎，维持买入评级
　　上半年公司来自海外收入已超2025年全年，其中美洲同比增长约349%，美国与印度尼西亚已经成为最大的两个单一海外市场。预计全年海外收入增长有望突破60%，长期占比目标将达到30%以上。随着公司自建工厂年底竣工，叠加积木车规模效应释放，毛利率有望于2027年重回修复通道。我们预计公司20262028年经调整净利润8.3/10.3/12.8亿元，对应现价PE约19.7/15.9/12.8倍，营收增速25%以上，目前PEG显著小于1，因