投资要点
　　菲莫国际26Q2业绩一览
　　26Q2总收入达112亿美元，同比+10.4%（有机+7.6%），其中无烟产品（SFP）收入同比+11.7%（有机+9.7%），占总收入比重约42%（同比+0.5pct）。26Q2调整后毛利率68.5%（同比+0.7pct），调整后营业利润48亿美元，同比+12.4%（有机+10.7%）。
　　HNB：日本市场提价出货量下滑、欧洲稳增
　　1）总量：26Q2 IQOS烟弹（HTU）出货量418亿支（同比+7.6%），调整后终端销量（IMS）同比+5.1%，若剔除日本4月提价后的囤货消化及波兰调味禁令两大暂时性扰动，剔除日本和波兰后IMS增速达约10%。在全球HNB品类中PMI继续保持约3/4（约75%）的销量份额，绝对领先。
　　2）日本：受4月1日行业最大幅度的消费税提价影响，26Q2日本HTU调整后IMS同比-3.4%，但剔除囤货消化影响后仍+1.0%，符合公司预期；IQOS品类份额保持强势，6月单月HnB品类份额约68%（Q3'25/Q4'25/H1'26分别为69%/69%/68%，基本持平），价格敏感型消费者由SENTIA承接原TEREA需求。日本HnB品类渗透率（前三便利店渠道口径，H1'26）达31.8%，PMI在其中的HTU调整后份额约51%。
　　3）欧洲：禁令扰动下仍稳健。尽管受乌克兰局势及波兰调味禁令扰动，26Q2欧洲IQOSHTU调整后IMS仍同比+5.1%，IQOSHTU调整后市场份额提升1.0pct至11.8%。德国、罗马尼亚、希腊、西班牙表现强劲，意大利IMS同比+10.8%；剔除过去一年新实施调味禁令的市场（如匈牙利、波兰）后，IMS增速约+8%。欧洲IQOS、ZYN、VEEV三品类合计出货量H1同比+8%。
　　4）除欧洲和日本以外市场——高增引擎：26Q2调整后IMS同比+14.4%，墨西哥城、雅加达、利雅得、吉隆坡、中国台北等全球重点城市市占率提升。新市场持续打开：阿根廷于5月立法规范HNB品类销售。从全球重点城市6月HTU终端份额看：马尼拉37.5%、墨西哥城33.6%、利雅得21.5%、中国台北21.6%、雅加达22.0%等，多数城市份额同比进一步提升。
　　口含烟：稳健成长、通过MRTP认证
　　1）26Q2现代口含烟（ZYN）销量同比+14.7%，其中美国出货量29亿袋，同比+1.8%（去年同期渠道补库高基数）。
　　2）6月30日FDA授予ZYN旗舰系列20个型号MRTP认证（尼古丁袋品类首个），获得背书、销量有望受益。
　　3）产品端积极扩张：6月起推出ZYNULTRA及旗舰干型新口味，Q3将再推1.5mg与8mg干型变体。
　　电子烟：延续放量、封闭式市占率第一
　　26Q2电子烟（VEEV）出货量同比+55.1%（H1累计+72.0%）。根据尼尔森及第三方在19个欧洲市场（覆盖VEEV欧洲销量90%以上）数据，VEEV已成为欧洲封闭式电子烟（closed pod）市场明确的第一名。
　　投资建议
　　海外新型烟草景气延续，全球供应链标的订单预期保持成长；此外国内7.28《加热卷烟》强制性国家标准征求意见稿正式发布，明确产品细节、产业推进节奏加快，后续有望进入试点、量产销售阶段。建议关注产业链优质标的布局机遇：思摩尔国际、华宝国际、中烟香港、恒丰纸业。
　　风险提示：新品推广不及预期、行业竞争加剧