报告核心观点
　　去年年中以来，国内通胀持续修复，5月CPI同比上涨1.2%，PPI于3月结束连续41个月负增长，4月进一步升至2.8%。
　　我们对通胀的拉动因素进行拆分，本轮价格修复呈现“输入性通胀为主、外需拉动为辅、内需相对偏弱、政策阶段性托底”的特征。2026年Q2以来基数支撑明显，能源化工和有色链贡献最为集中，建筑链、食品和服务价格仍相对偏弱。
　　其中，地缘冲突是本轮输入性通胀的核心驱动。除原油供给受扰动外，航运、化工、成品油及粮食链亦受到冲击，价格表现出传导快、上游弹性高、波动强和国别分化等特点。国内受影响程度整体呈现“PPI>CPI>核心CPI”，生产端价格压力明显高于消费端。
　　关于通胀走势以及对经济和市场的影响，后续还有哪些关注点？
　　第一，年内通胀上升最快阶段或已过去，PPI接近阶段高点，CPI传导仍偏滞后。美伊局势降级后，需重点关注协议履约、霍尔木兹海峡实际流量、伊朗出口恢复、OPEC+供给应对，以及油气设施、保险和航运修复进度。我们预计PPI同比或于7月后逐步回落，年底降至2%—2.5%，CPI环比节奏总体平稳。
　　第二，输入性通胀已对供需形成结构性扰动。供给端，油价上涨与供应链冲击压低化工、有色行业开工率和生产增速；需求端，成品油消费、燃油车使用和国内航班有所降温。芯片涨价亦向通信工具价格传导，并与高基数、前期需求透支和内需偏弱叠加，对手机、PC生产和需求形成挤压。随着能源与供应链压力缓解，相关影响有望边际减弱。
　　第三，强外需与产业链优势强化部分行业定价权，价格弹性呈现“出口价格>PPI>CPI>核心CPI”。AI链、成品油等出口价格明显上行，部分优势产业能够将成本向海外转嫁。PPI上涨也已逐步传导至工业企业营收、利润及利润率，当前增量主要集中于计算机电子、有色和石化行业，后续需验证盈利持续性及其向其他行业扩散的能力。
　　第四，价格修复对内需的影响仍较复杂。上游涨价可能挤压中下游利润和居民实际购买力，但在低通胀起点、需求改善和工资收入同步修复的情况下，也有助于改善企业利润、资产负债表和名义增长。当前新经济的利润与收入传导仍偏点状，尚待形成“利润—就业收入—消费—信心”的完整循环，旧经济企稳与内需修复仍需更多信号。
　　风险提示：地缘关系反复，通胀传导超预期。