研究结论
　　5月通胀数据呈现CPI持平、PPI超预期的组合。剪刀差拉大，预示着供给冲击更明显、上下游景气分化将更显著。市场低估PPI的主要原因是忽视了化工链条的加价传导。PPI高点仍然大概率出现在6-7月，景气仍未出现扩散。
　　CPI：总体持稳，能源价跌
　　2026年5月，CPI同比1.2%，较前值1.2%持平；环比-0.1%，较前值0.3%有所回落。
　　从基数与动能角度拆分，CPI的同比持稳，背后是能源价跌和基数走低的对冲。
　　结构上，猪肉同比仍为拖累；能源同比改善是支撑CPI同比持稳的主因，其他板块均边际走弱。
　　环比动能看，所有板块环比均为负向拖累，CPI环比由正转负；能源与核心（除黄金）构成环比回落的主要拖累。
　　PPI：油价回落，化工链超预期
　　2026年5月，PPI同比3.9%，较前值2.8%再度回升1.1个百分点；环比0.5%，较前值1.7%回落1.2个百分点。
　　从基数与动能角度拆分，PPI的同比回升，主要受基数效应支撑，环比虽较上月回落但仍为正，油价回落背景下化工链条加价传导仍有韧性。
　　结构上，除黑色建材、非耐用消费和公用事业外，其他板块PPI同比均维持正增；油化工PPI同比较上月再度抬升，构成PPI同比进一步回升的主要支撑。
　　环比动能来看，油化工环比较上月明显回落，构成PPI环比下降的主要拖累。
　　市场为何预测偏低？一是油价上涨在化工链条流畅传导，拉动油化工的同时蔓延到了煤化工；二是化工链条传导过程存在放大加价传导现象；三是一些预测技术问题如期现价差、国际油价的传导滞后、国内成品油调价机制等。
　　PPI高点仍然大概率出现在6-7月，景气仍未见扩散。由于基数的利好在7月后结束，在化工链条以外顺价困难的认识下，无论海峡通航与否，只要不发生全球产业链断裂的恶性事件，油价难以进一步拉动PPI环比，PPI的同比高点大概率在7月。
　　风险提示
　　采矿成本提升和厄尔尼诺效应叠加引发各类矿产涨价。