核心观点
　　供强需弱，制造业PMI边际回落。5月制造业PMI为50.00%。其中，需求端动能回落，新订单指数回落0.70个百分点至49.90%。供给端保持在枯荣线上方，生产指数为51.20%。各行业PMI来看，高技术制造业为52.90%，装备制造业升至52.10%；基础原材料行业降至47.10%，消费品行业降至49.70%。5月海外需求收缩，外部风险的传导需重视。5月新出口订单指数录得48.60%，进口指数录得48.80%，均跌至临界点下方，外需环境仍需持续关注。
　　价格指数增势放缓，持续高位的影响或逐步显现。5月制造业原材料购进价格指数与出厂价格价差维持在8.60pct。具体来看，原材料量价均边际回落：采购量指数降至49.80%；主要原材料购进价格指数为60.50%，企业调查显示，反映原材料成本高的制造业企业比重较上月下降1.9个百分点至33.1%。在产品销售端，出厂价格指数为51.90%，产成品库存升至49.30%。
　　非制造业景气度回升。5月官方非制造业PMI升至50.10%。五一假期推动，服务业PMI回升0.70个百分点至50.30%。建筑业景气度回升，城市更新等政策落地有望推动基础建设相关活动扩张。5月建筑业商务活动指数为48.80%，较前值回升0.80个百分点。我们认为随着国务院印发《城市更新“十五五”规划》，十万亿元级的投资有望持续推动建筑业景气度回升；同时加强水网、新型电网、算力网、新一代通信网、城市地下管网、物流网的“六张网”建设总投资预计超过10万亿元，也将成为新一轮扩内需、稳增长的核心抓手，其也将成为建筑相关行业景气活动回升的基础。
　　投资建议
　　PMI整体平稳运行，但成本端持续高位、供需修复不一致等问题带来的扰动需要注意。5月制造业PMI为50.00%，维持在临界点上运行。但制造业需求动能回落，且5月海外需求收缩，5月新出口订单指数和进口指数均跌至临界点下方，整体呈现供强需弱格局。值得关注的是，PMI数据显示高成本的影响逐步显现。5月原材料量价均边际回落，我们认为原材料成本的持续高位或对产成品价格形成上行压力，也影响了原材料的购进意愿。而5月新订单指数的回落或部份印证了供给冲击、输入性通胀等压力在中东地缘政治博弈持续下的影响。当前供给冲击、输入性通胀等压力持续，世界经济增长动能疲弱，所以我们认为需关注其对供应链安全、产业体系发展等链路的传导，进而影响经济的蓄力回升。当前扰动或对经济向好回升产生客观压力，弱修复的基本面或对债市产生支撑。展望后市，仍需重点跟踪“两新”、“六张网”等政策落地效果、关注海外央行政策的边际变化，以及国内通胀压力等核心变量，灵活调整债市投资久期与信用策略。若经济数据持续疲软，债市有望迎来阶段性行情，长端利率债与高等级信用债配置价值将进一步凸显。
　　风险提示
　　地缘政治风险；美联储货币政策超预期；海外经济增速不及预期；国内通胀超市场预期；上市公司业绩不及预期；市场波动超预期。