核心观点
　　公司发布2026年一季度经营业绩。26Q1实现营收35.46亿元，同比+4.5%。实现归母净利4.50亿元，同比-33.7%。实现经调净利润5.07亿元，同比-25.2%。盈利能力修复超预期，推新及运营积极优化，26Q1整体同店GMV同比-16.0%，环比收窄9.5pct。开店端表现稳健，海外市场持续拓展。2026年明确经营改善战略重心，新商业模式落地绑定加盟商利益，推出1.5亿美元回购计划增强信心。
　　事件
　　公司发布2026年一季度经营业绩。26Q1实现营收35.46亿元，同比+4.5%。实现归母净利4.50亿元，同比-33.7%。实现经调净利润5.07亿元，同比-25.2%。
　　简评
　　盈利能力修复超预期，推新及运营积极优化
　　26Q1公司经调净利润5.07亿元，环比+406.5%，26Q1整体GMV为79.18亿元，同比-3.8%，环比+8.1%，同比降幅相较25Q4已明显收窄。26Q1海外GMV为4.26亿元，环比+14.6%。盈利能力修复较超预期，26Q1 Non-GAAP净利率14.3%，同比-5.7pct，环比+10.9pct。26Q1毛利率55.6%，同比+2.5pct，环比略有上升，主要系直营门店占比提升，直营门店的毛利率相对加盟店更高，加盟业务毛利率环比25Q4基本持平；费用端看，26Q1销售及市场营销费用占比8.6%，同比-0.2pct。管理费用占比13.0%，同比+2.6pct。Non-GAAP管理费用率环比下降8.1pct至11.6%，Non-GAAP销售和营销费用率环比下降3.6pct至8.6%；开店端看，公司整体保持稳健节奏，26Q1末全球门店数7531家，环比净增78家。其中自营790家，净增175家。加盟6741家，净减少97家。海外门店达到374家，净增29家，马来西亚达到221家。美国净增最多达到6家；同店表现明显改善，26Q1整体同店GMV同比-16.0%，环比收窄9.5pct。核心驱动包括春节活动增量、新品拉动、海外同店改善等。
　　公司积极推进产品创新和运营优化，26Q1共推出12款新品，品类边界逐步拓宽至茶拿铁、茶特调等系列，产品创新率和消费者认可度持续提升，26Q2还上线了Geelato冰淇淋，预计持续提供增量；营销场景积极开拓，开展早系列、晚系列营销活动，晨间时段杯量占比实现翻倍增长。通过到店赠送活动巩固私域流量。
　　明确经营改善战略重心，推出股票回购计划
　　公司2026年预计将全部精力投入经营本身，聚焦优化用户触点的每一个细节，围绕产品、服务、环境、体验、价值主张五大维度展开，所有决策以用户需求为核心出发点而非外部竞争动向。过去几个季度的组织优化已取得明显成效；2026年初中国区正式切换为基于GMV的收入分成模式，即品牌方GMV抽成费率提升，但物料加价率大幅下降，新模式下公司与加盟商形成利益共同体，有助于加盟商抗风险能力提升，公司收入与门店业绩深度绑定；公司推出1.5亿美元回购计划，董事会授权公司在12个月内回购最高1.5亿美元的ADS，公司会根据市场情况和估值水平动态调整授权期内的回购节奏，增强市场信心。
　　投资建议：预计2026~2028年实现归母净利润16.20亿元、18.81亿元、21.45亿元，当前股价对应PE分别为10X、9X、8X，维持“增持”评级。
　　风险分析
　　1、在门店稳健扩张情况下，单店月均GMV和同店GMV的改善趋势是否可维持在稳定水平仍存不确定性，同店表现可能对后续盈利能力和门店拓展表现有持续性影响；
　　2、公司产品品类仍较大占比聚焦轻乳茶品类，若奶茶品类出现消费偏好的迭代则可能影响消费者粘性，且相似细分赛道的品牌新品和运营竞争也较为激烈，如何在产品研发上进行较好匹配和突破仍存在不确定性；
　　3、公司门店当前多数选址定位偏商业流量较大的商场外立面等场景，后续下沉场景运营表现有待持续验证；
　　4、新的加盟商抽成模式对单店营收的提升作用以及整体盈利能力的影响仍存不确定性；
　　5、海外门店持续拓展，运营体系搭建及运营效率验证存在不确定性。