核心观点
　　国内市场恢复增长，休闲三轮与外卖车成为新增量：国内电动两轮车市场2024年短暂下滑后重回增长周期,2025年受"以旧换新"政策推动恢复增长。增量一为休闲三轮车,受消费者对稳定性、遮风挡雨及家庭出行需求提升驱动;据弗若斯特沙利文,休闲三轮销量由2021年220万辆增至2025年570万辆,四年增长159%,CAGR=26.2%。增量二为外卖车,外卖行业扩容叠加骑手高流动率带动需求。
　　新国标推动行业出清，竞争转向合规与供应链能力：新国标落地后,行业转向"合规+品质化"竞争,中小品牌因研发、资质及供应链能力不足加速出清,集中度持续提升；据弗若斯特沙利文,行业CR5由2019年47.8%升至2025年73.8%。"白名单制度"进一步抬高准入门槛,头部优势强化,公司全部工厂入围,合规与制造能力突出。
　　产品升级与渠道下沉并行，公司龙头优势增强：1)产品端:产品矩阵持续升级,冠能主打中高端大众、摩登面向女性、钛酷切入外卖场景;三轮车维持快速增长,2025年销量约96万台,公司目标2026年增速50%以上。随电摩占比触底回升及结构升级,ASP进入上行通道,2025年回升至2,275元,同比增约5%。2)渠道端:门店由2016年不足1万家增至2024年约4万家,三线及以下城市占比55.41%,渠道下沉优势明显,覆盖能力行业领先。
　　投资建议：在新国标推动行业出清的背景下，头部企业市场份额有望持续提升。公司作为行业龙头，凭借领先的供应链与合规能力，有望受益。同时，公司布局休闲三轮车、外卖车等高成长细分赛道，叠加电摩占比提升与产品结构升级带动ASP上行，未来盈利能力具备提升空间。我们预计公司2026-2028年归母净利润33.4/38.3/43.0亿元，对应PE为10.96x/9.57x/8.54x，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争与份额风险、成本与盈利风险、政策与合规风险