2025年雅迪两轮车销量实现强劲复苏，但受新国标切换影响，2026年上半年销量或将承压。2025全年两轮车销量同比增长25%至1,627万台，已基本恢复至2023年水平。期内公司收入370.1亿元（人民币，下同），同比增长31.1%；归母净利润29.12亿元，同比大幅增长128.8%。分产品看，2025年电动自行车/电动踏板车/电池及充电器/电动两轮车零部件分别收入162.1/90.5/105.2/12.3亿元，同比增长32.4%/27.6%/31.6%/35.8%。2H25公司收入178.22亿元，同比+28.9%；归母净利润12.63亿元，同比+429.4%。2025年12月1日之后，所有销售的电动自行车产品必须符合新标准规定，短期内或对消费端需求产生一定影响。我们预计2026年销量同比+6%，下半年表现好于上半年。
　　产品结构改善，高端化战略带动毛利率和单车ASP提升。雅迪在战略上加强布局中高端产品，2025年推出“摩登”和“飞跃”，和“冠能”组成三旗舰阵营。2025年雅迪电动自行车和电动踏板车的ASP分别同比+5%/+4%至1415元/1878元，整体毛利率升3.9ppts至19.1%，主因产品结构改善显著（期内3000元以上产品占比升至57.4%）及平台化技术降本。随着高端产品占比提升，我们预计公司毛利率仍有提升空间。2025年销售/管理/研发费用率合计11.2%，同比-0.4ppt，净利率7.9%，同比+3.4ppts，经营活动现金流59.9亿元（2024：+3.0亿元）。
　　海外业务前景可期，维持买入。2025年两轮车海外销量达30万台，占总销量2%。近期地缘不确定性导致油价攀升，有助东南亚地区从燃油摩托车向电动两轮车切换。基于新国标实施后的销售节奏，我们下调2026年收入预测2%至342.5亿元，基本维持2027年收入预测，同步下调2026-27年净利润1-3%至34.8/39.9亿元。维持目标价22.63港元，对应18倍2026年市盈率。在新国标落地和以旧换新政策的推动下，行业进入新周期，我们预计公司作为行业龙头有望受益；同时海外业务值得期待。我们看好公司中长期发展，维持买入。