2025年业绩如期高增，国内提质增效+海外持续开拓，维持“买入”评级
　　2025年公司实现营收370.08亿元（+31.1%），归母净利润29.12亿元（+128.8%）；毛利率端，2025公司毛利率同比提升3.92pct至19.11%，销售净利率为7.87%（+3.36pct）。公司2025年业绩表现如期高增，净利润同比2023年仍增长10%，主得益于公司电动两轮车销量恢复及产品结构持续优化。我们上调2025-2027年盈利预测，新增2028年盈利预测，预计2026-2028归母净利润为32.33/37.65/42.60亿元（原值35.01/40.93亿元），对应EPS为1.0/1.2/1.4元，当前股价对应PE为11.2/9.6/8.5倍，龙头产品+渠道壁垒稳固，行业旺季将至、销量预期持续向好，维持“买入”评级。
　　收入拆分：2025H1总销量同比增幅明显，单车利润同比双位数提升
　　产品拆分来看：（1）电动两轮车:公司电动自行车及电动踏板车收入总计252.55亿元（不含电池，同比+30.6%），占总收入比68.5%；总销量为1627万台（+25%），整体单车ASP为2275元/台（+5%），单车利润为179元/台（+83%），单车ASP及单车利润均高于2023年水平，同比分别+8%/+12%，费用成功管控下，单车利润增幅高于ASP增幅。拆分看，公司电动自行车：收入162.1亿元（+32.4%），销量1145.4万件（+26.0%）。电动踏板车收入90.5亿元（+27.6%），销量481.6万件（+22.5%）。（2）其他产品线：电池及充电器收入105.2亿元（+31.6%）。电动两轮车零部件收入12.3亿元（+35.8%）。
　　盈利能力：2025公司产品结构改善，毛、净利率同比提升明显
　　毛利率端，2025公司加大高毛利车型投放，管控低价车型上样占比，毛利率得以明显改善，同比提升3.9pct至19.1%。费用端，公司销售/管理/研发费用占比为4.4%/3.0%/3.8%，同比+0.1pct/-0.2pct/-0.3pct，公司持续优化内部管理，研发及管理费用率同比下降。综合影响下，2025年公司销售净利率为7.9%（+3.4pct），收入规模扩大，叠加公司控费效果逐步显现，公司净利率同比增幅明显。
　　展望：新国标推动国内行业整合，“油改电”红利期下海外市场拓展加速
　　行业层面，新国标的监管、执法政策逐步明朗，有效加高行业门槛，中小厂商面临产品监管趋严、生产端成本增加及产品研发推新投入增加三重压力，或再推行业出清、整合。另一方面，各个品牌及经销商积极推出针对于新国标的产品及销售策略，有效促进销售回暖。公司层面，（1）国内：产品端，公司将通过白鲨等旗舰车型的迭代升级，加大推新卖贵策略。渠道端，公司将着重于改造门店，全面普及旗舰、智能化产品，力争店效整体提升。（2）海外：2025年公司海外销量达30万台以上，同比增长约40%，目前东南亚市场正处于“油改电”红利阶段，2026年初，公司正式启用年产能100万台的越南北宁智能制造工程，市场需求旺盛下，我们预计公司凭借产品、产能优势，顺利承接行业东风，看好2026年公司海外销量呈大双位数增长。
　　风险提示：新品开发能力下降风险、行业价格战风险、宏观经济风险。