核心观点
　　渣打新三年中长期指引十分积极，2028年ROTE上升至15%，2030年ROTE上升至18%，已达全球系统重要性银行的一流水平。ROTE提升路径明确，营收大个位数高增+信用成本稳定+成本收入比压降，利润能保持双位数CAGR增长，财富管理、全球交易银行及金融市场是ROTE提升的关键业务。未来分红率指引保持在30%以上，股东回报不弱。渣打是全球产业链重构和亚洲富裕居民财富全球配置长期战略机遇的核心受益银行，伴随着需求复苏、全球资本开支的上行周期和财富管理扩张周期，公司基本面趋势和核心盈利能力持续提升，股票属性将从当前的“高股东回报优先、适度成长支撑”逐步向“高成长引领、中高股东回报为基”演变，估值有较大修复空间，上调目标价并重申板块首推。
　　事件
　　5月19-21日，渣打集团在中国香港开展全球投资者开放日。
　　简评
　　1、新三年中长期指引十分积极：2028年ROTE上升至15%，2030年ROTE将上升至18%，超预期。在本次投资者开放日中，渣打如期提出2025-2028年新的三年业绩指引规划。ROTE指引超出市场预期，并且给出了到2030年的ROTE展望，表现了渣打管理层对优异基本面趋势可持续的信心：预计2028年ROTE达到15%，2030年ROTE提高到18%，这已达到全球系统重要性银行的一流水平。ROTE继续保持2023年以来的每年提升1pct的趋势，基本面向上的趋势明确。具体业绩指引如下：
　　（1）2025-2028年营收CAGR为5%-7%，EPS实现高双位数的CAGR增长。营收增速的CAGR指引与2024-2026年指引完全相同，保持大个位数增长的积极趋势。其中净利息收入预计保持小个位数稳定增长，非息收入继续实现10%左右较快增长，财富管理、交易银行&金融市场非息收入将是主要支撑。
　　（2）2028年成本收入比下降至57%，较25年下降6pct。主要通过继续提高生产力和使用AI等工具，在2030年前减少企业职能部门15%的低效率职位，到2028年每位员工创造的收入提高20%。
　　（3）信用成本率保持30-35bps范围内穿越周期。根据管理层预期，当前30-35bps的信用成本率指引是中长期穿越周期的水平。2020-2025年过去五年平均信用成本率水平为20bps，因中东地缘冲突而提前计提预防式拨备的情况下，1Q26信用成本率仍保持在32bps，说明当前指引已经在充分的考虑了全球经济下行悲观假设的情况。全球经济和政治形势虽复杂多变，但银行业资产质量未见显著的新增不良暴露，预计渣打信用成本未来一段时间能够保持稳定。
　　（4）分红率保持在30%以上，并保持DPS逐步增长，股东回报不弱。本次投资者开放日，公司首次明确给出了未来分红率水平将保持在30%以上的指引，但并未给出整体的股东回报指引，我们预计未来三年仍能保持80-100亿美元左右的总股东回报。以当前股价计算，预计2026年-2028年股息率分别为2.6%、3.3%、3.8%，分红+回购总股东回报率分别为7.7%、7.7%、8.3%。
　　（5）核心一级资本充足率维持在13%-14%，未来股票属性将从当前的“高股东回报优先、适度成长支撑”逐步向“高成长引领、中高股东回报为基”演变。根据公司管理层表示，核心一级资本充足率平均水平将有望平稳运营在13%-14%区间的中间水平。风险加权资产配置的核心原则是优先优化回报，目前短期内无较大的收购和扩张计划，预计股东回报能够保持稳定。在基准情景假设下，公司预期收入增速为5%-7%，而风险加权资产增速将低于该收入增速，这将推动风险加权资产回报率的提升。未来若出现符合风险加权资产回报门槛、能创造经济增加值（EVA）的资本投放机会，也会考虑将风险加权资产增速提升至5%-7%以上，但当前规划假设超额可分配资本将通过股票回购返还股东，模型中未假设额外的风险加权资产增长。长期来看，若2030年后，随着业务结构向更高质量、更具韧性的方向转变，叠加18%的普通股权回报率带来的盈利能力缓冲，公司的风险敞口持续降低，未来也有可能运行更低的资本水平以进一步释放增长空间。伴随着需求复苏、全球资本开支的上行周期和财富管理扩张周期，公司基本面趋势和核心盈利能力持续提升，股票属性将从当前的“高股东回报优先、适度成长支撑”逐步向“高成长引领、中高股东回报为基”演变。
　　2、渣打集团Forward PTB-ROTE定价模型完全有效，以10倍左右Forward PE为估值中枢。高成长逻辑下，新的ROTE指引将带动渣打集团估值重估。从海外国际大行同业和渣打历史股价复盘的经验来看，国际大行PTB-ROTE模型有效性强，PTB与ROTE存在前瞻正相关，市场大部分时间基于ROTE预期给估值。且国际大行通常存在一个相对稳定的Forward PTB/ROTE（即Forward PE）的估值中枢，在银行业经营环境偏弱，ROTE没有明确向上预期的情况下，估值水平一般低于中枢。但一旦ROTE向上预期明朗，此前偏低的估值就会很快向自身估值中枢靠拢。根据测算，渣打集团历史长周期平均Forward PE为10倍左右，而2020-2024年渣打集团Forward PE长期处于8-9倍左右，低于中枢。近年来随着ROTE向上趋势越发明确，Forward