经调口径下，渣打集团25Q1-3经营收入同比+8.0%，税前利润同比+15.6%，增速较25H1-1.5pct、-2.6pct。公司业绩增长主要由于财富方案业务及环球银行业务表现优异。公司上调有形股东权益回报及2025年的收入增长指引，目前预期2025年的收入增长将接近5-7%范围的上限（此前指引为5-7%下限），预期2025年的有形股东权益回报约为13%（此前指引于2026年接近13%），并在其后继续提升。我们认为公司跨境网络韧性凸显，维持“增持”评级。
　　息差略有波动，负债成本优化
　　9月末总资产/总贷款/总存款分别同比4.8%、-1.0%、10.1%，增速较6月末-4.6pct/-4.8pct/-0.4pct。经调口径下Q1-3利息净收入同比+1.4%，增速较25H1下行1.3pct。25Q3单季度净息差1.94%，环比25Q2下行4bp（Q2相较于Q1下行14bp，息差降幅收窄），单季度息差环比下行主要由于资产端定价承压。25Q3生息资产收益率为4.52%，环比Q2下行9bp；25Q3计息负债成本率为2.41%，环比Q2下行10bp，负债成本优化。
　　财富管理优异，环球市场波动
　　经调口径下，Q1-3非息收入同比+15.8%，增速较25H1-1.4pct，非息收入略有波动，但仍为营收主要支撑。分产品看，25Q1-3交易服务/环球银行业务/环球市场业务/财富方案业务经营收入分别同比-6.0%/+17.4%/+19.6%/+24.9%，增速较上半年+0.3pct/+3.2pct/-8.5pct/+1.9pct。财富管理业务创下季度新高，投资产品表现强劲，主要由于25Q3有6.7万名全新客户开户。第三季度的新增富裕客户资金净流入达到130亿美元，财富产品销售较上一季度增加。环球银行收入同样优异，主因放贷及分销量+并购交易增加。环球市场收入略有波动，主要受非经常性收入减少影响。
　　资产质量稳健，信用成本上行
　　9月末不良贷款率1.93%，较6月末下降17bp，不良率环比改善。6月末拨备覆盖率80%，环比6月末-3pct。25Q3年化信用成本同比+3bp至0.24%。Q3单季度不良生成率环比25Q2上行19bp。Q3信贷减值为1.95亿美元，同比增加1700万美元，受益于无抵押风险承担减少，财富管理及零售银行业务拨备计提减少，但香港商业房地产行业新增2500万美元。9月末普通股权一级资本比率为14.2%，环比6月末-18bp，仍然高于目标范围13-14%。25Q3企业及投资银行/财富管理及零售银行/创投业务/中央及其他项目税前利润分别同比-3%/+23%/-21%/+22%。
　　给予2025年目标PB1.10倍
　　鉴于财富管理增长优异，预测25-27年BVPS分别为21.35/24.59/28.61美元（较25-27年前值+2.01%/+3.62%/+6.47%），对应PB为0.96/0.84/0.72倍。可比公司25年Wind一致预测PB均值为1.14倍，我们认为公司有望持续受益于全球产业链重构，但鉴于利息净收入增速略有波动，给予25年目标PB1.10倍，目标价182.50港币（美元兑港元汇率7.77；前值25年目标PB1.00倍，目标价164.30港币），维持“增持”评级。
　　风险提示：主营市场表现不及预期；融资需求恢复较慢。