投资要点：
　　2025业绩稳步增长，经营现金净流量大幅下滑：公司发布2025年年度报告，2025年公司实现营业总收入63.89亿元，同比+3.98%；实现归母净利润8.39亿元，同比+5.83%；扣非归母净利润8.30亿元，同比+6.97%；经营活动产生现金净流量3.93亿元，同比-73.24%。单看Q4，Q4公司营业总收入为15.93亿元，同比-9.63%；归母净利润为3.04亿元，同比-8.74%；扣非归母净利润3.01亿元，同比-10.75%。
　　盈利能力持续提升，费用承压：根据iFinD数据，公司2025年销售毛利率及净利率分别为22.99%及13.14%，同比变化+1.54pp及+0.23pp。控费方面，公司2025年年度报告显示，2025年公司销售、管理、研发、财务费用分别为1.58、0.98、2.24、0.04亿元，同比变化+23.92%、+9.61%、+14.46%、+847.50%；销售、管理、研发、财务费用率分别为2.47%、1.54%、3.51%、0.06%，同比变化+0.40pp、+0.08pp、+0.32pp、+0.05pp。
　　业务结构分化，租赁、维修业务量有所减少：按业务分类，公司2025年整车/配件/其他业务分别收入58.97/3.62/1.30亿元，同比变化+4.08%/+15.59%/-21.61%。其中，其他业务的下滑主要由于公司子公司西安同力维修总包业务在巴基斯坦的总包业务结束，刚果金、莫桑比克、老挝等地区的合同金额下降，收入减少2,458.20万元；同时租赁业务萎缩导致收入减少2,995.92万元。
　　非公路自卸车行业平稳承压，公司国内外收入稳健增长：2025年非公路自卸车行业总体平稳，较2024年略有下降。国内市场受制于煤炭需求低迷、煤价低位，增量有限，主要依赖存量替代与新能源转型；有色金属表现亮眼，水泥建材逐步企稳。海外市场则因渠道与融资能力不足，拓展缓慢，替代公路重卡仍需时间。在这一行业背景下，公司国内/国外收入分别为53.35/10.54亿元，同比变化+3.93%/+4.23%；国内外毛利率分别为20.81%/34.05%，同比+1.84pp/+0.02pp。
　　成本与创新驱动，公司海外拓展稳步推进：公司宽体自卸车的核心优势在于突出的性价比与快速响应能力。国内生产基地具备显著的成本与交付优势，生产成本预计仅为海外的1/3至1/2，产品交付周期可缩短至1个月，远快于进口产品的6-9个月。相较于国内同行，公司在产品迭代速度、生产品质、人均产值及提供定制化整体解决方案方面处于领先地位。在海外市场拓展上，新能源产品推广受限，主要由于海外客户当地基础设施不足。但通过央国企的海外施工项目，其配套的增程/纯电产品已占相关出口的1/3。为突破基础设施瓶颈，公司正联合各方推广“光伏+储能+电车”一体化解决方案，预计在2026-2027年推动海外新能源产品实现规模化落地。
　　投资建议：在行业整体承压的背景下，公司实现了营收与利润的稳步增长，展现了较强的经营韧性。核心竞争优势明确，国内业务基本盘稳固，海外市场虽短期受制于渠道与基建，但通过差异化路径已取得初步突破，为未来成长蓄力。未来公司海外市场拓展与新能源产品的规模化落地，有望成为重要的业绩增长点。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为9.26、10.14、11.39亿元，EPS分别为2.00、2.19、2.46元。参考行业平均15.77倍PE，给予公司2026年业绩市盈率9-10.8倍估值，合理区间18.01-21.62元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示：工程机械行业波动导致的市场风险；产业政策变动风险带来的政策风险；宏观经济周期性波动风险；下游行业需求下行风险；公司无实际控制人风险；公司应收账款余额较大风险；未来业务无法长期较快增长，可能出现业绩下滑的风险。