事件：4月8日，科前生物发布2025年年报。据Wind及公司公告数据，2025年公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为9.50/4.19/3.52亿元，同比+0.83%/+9.51%/+12.74%。其中，2025Q4公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为2.12/0.81/0.77亿元，同比-23.35%/-33.53%/-12.55%。2025年末，公司类现金资产（货币资金+交易性金融资产+其他非流动资产中的大额存单）合计约25.64亿元，占总资产比重53.5%，公司资金面非常充裕。2025年公司经营活动现金流净额4.69亿元，经营性现金净流量/净利润维持在1以上。公司2025年度利润分配预案为：每10股派发现金红利6.4元（含税），股利支付率为71.25%，以4月7日收盘价计算的股息率为4.26%。公司资金面充裕，现金流丰富且稳定，2025年公司加大分红力度，彰显对股东回报的重视。
　　费用管控与工艺升级并进，公司盈利能力稳步提升。公司以解决重大产业问题为目标，以基因工程、新型疫苗等前沿生物技术为武器，同时兼顾提升产业效率，打造公司核心竞争力。2025年公司毛利率水平增长，维持高位。据Wind及公司公告数据，2025年，公司兽用生物制品/其他营业收入8.90/0.45亿元，同比分别-0.62%/+21.93%。2025年公司整体毛利率同比+3.21pp至66.97%，其中，兽用生物制品毛利率同比+5.6pp至70.66%。据公告，公司毛利率提升主要通过调整销售结构，强化内部成本管控，推进降本增效与工艺升级所实现。公司期间费用率21.51%，同比+0.25pp，在成本管控过程中公司仍重视研发投入，销售/管理/研发/财务费用率分别为11.08%/6.30%/10.15%/-6.02%，同比变动分别为-1.03/-0.24/+1.01/+0.52pp。在毛利率提升幅度大于期间费用率情况下，公司归母净利率同比+3.50pp至44.09%。
　　卓越研发实力构筑核心壁垒，市场龙头地位稳固。公司为非强免猪用疫苗龙头，公司以市场需求为导向、以科技创新为驱动的研发模式成效显著。2025年，公司获得以牛支原体活疫苗、猪塞内卡病毒病灭活疫苗2项国家一类新药为代表的7项新兽药注册证书，完成从"中国新"到"全球引领"的定位跃升。公司猪用、禽用疫苗管线持续丰富，且全球首创牛支原体活疫苗填补了国际技术空白，实现从"中国新"到"全球引领"的突破。公司经过多年的全产业链布局，已在多个细分领域建立起绝对领先的竞争优势。据公司公告，2024年公司猪伪狂犬病疫苗、猪细小病毒病疫苗、猪胃肠炎腹泻二联疫苗、猪支原体肺炎疫苗、猪圆环疫苗及猪链球菌病三价灭活疫苗均位居市场第一。
　　多元化策略拓展公司盈利能力。在巩固猪用疫苗优势的同时，公司积极前瞻性布局反刍动物疫苗和宠物疫苗，积极探索昆虫蛋白新业务增长点。宠物产品方面，猫鼻气管炎、杯状病毒病、泛白细胞减少症三联灭活疫苗已通过初审，犬猫通用狂犬病灭活疫苗已提交注册申请，多款猫用疫苗处于临床或审批阶段，有望精准把握国内养宠群体扩大带来的国产替代机遇。反刍动物领域，除全球首创的牛支原体活疫苗外，公司还积极布局牛羊呼吸道疾病多联多价基因工程疫苗、梭菌类多联多价亚单位疫苗等产品，多元化经营能力持续提升。在传统动保业务稳健发展的同时，公司积极探索新业务增长点。2025年，公司启动的日处理20吨鸡粪转化为昆虫蛋白示范基地已实现满产，通过黑水虻技术将养殖废弃物转化为高附加值产品。目前正积极推进产业基地二期建设。这一循环经济新业务不仅响应国家环保政策，更为公司开辟了新的利润增长极。
　　投资建议：科前生物凭借稳固的行业龙头地位、领先的研发创新能力、全面的产品管线布局、先进的智能制造工艺、精准的营销服务体系以及产学研深度融合的技术优势，构筑了难以复制的核心竞争力。在养殖行业规模化、集约化发展的趋势下，公司紧抓非强免市场增长机遇，以AI赋能研发创新，持续推出填补国内外空白的高端产品，从"跟随者"向"引领者"转变。随着宠物疫苗、反刍动物疫苗等新赛道的逐步放量，以及昆虫蛋白新业务的产业化推进，公司有望实现多元化发展，持续巩固其在兽用生物制品行业的领军地位。根据最新定期报告情况及我们对未来行业趋势的预测，我们预计2026/2027/2028年公司营收分别为9.79/10.81/11.91亿元，2026/2027/2028年归母净利润分别为4.35/5.05/5.72亿元，对应归母净利润增速分别为+3.9%/+16.0%/+13.4%，预计2026/2027/2028年EPS分别为0.93/1.08/1.23元/股。当前股价对应2026-2028年PE分别为16/14/12x，公司业绩韧性较强，现金流稳定且有望延续高分红策略，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：产品上市进程不及预期风险、市场接受度不及预期风险、竞争加剧风险、销售毛利率下降风险、反刍及宠物疫苗研发推广进展不及预期风险、昆虫蛋白项目进度不及预期风险等。