投资要点
　　公司2025年全年营收5.49亿美元（同比-13%，下同），总市场销售额5.25亿美元（+5%）。其中肿瘤产品的综合收入总额2.14亿美元（-21%），主要因2024年确认武田2000万美元商业里程碑付款，且呋喹替尼、索凡替尼及赛沃替尼中国销售额下降；2025年H2中国肿瘤产品销售额较上半年增长23%，出现复苏转折；全年归母净利润为4.57亿美元，剔除上海和黄药业剥离税后收益4.16亿美元，核心主业仍保持约4000万美元净利润（+7.6%）。
　　2025年下半年公司肿瘤板块销售整体企稳回升，期内实现综合收入1.15亿美元（环比+ 16.4%，下同），主要受益于国内商业化团队结构调整。其中，中国市场三款核心产品收入环比均增长：呋喹替尼（+ 28.9%）、索凡替尼（+ 12.7%）、赛沃替尼（+ 6.3%）；海外FRUZAQLA的市场销售额同比增长26%，达到3.66亿美元，主要得益于该产品2025年在超过15个国家获批。公司预计2026年全年肿瘤板块收入3.3-4.5亿美元（同比+ 15.6%-57.6%），核心驱动力来自呋喹替尼国内销售目标实现强劲增长以及海外市场持续拓展，同时公司也在为创新候选药物寻求对外合作(包括ATTC项目)。
　　后续催化剂梳理：1）国内获批/提交NDA：包括赛沃替尼用于3L胃癌伴MET扩增；索乐匹尼布用于温抗体型自身免疫性溶血性贫血；凡瑞格拉替尼用于2L肝内胆管癌；呋喹替尼用于2L肾细胞癌。2）关键临床数据读出：赛沃替尼用于2L伴有MET扩增或过表达的EGFR突变非小细胞肺癌的SAFFRON全球Ⅲ期研究公司预计2026年下半年读出、用于1L治疗伴有MET过表达的EGFR突变非小细胞肺癌的SANOVO的中国Ⅲ期研究公司预计2026年底或2027年初读出。3）潜在对外合作。
　　盈利预测与投资评级：公司产品销售稳健增长，ATTC平台作为公司中长期创新增长引擎，有望打开全新成长空间，我们将2026年的归母净利润从0.15亿美元上调至0.27亿美元，维持2027年归母净利润为0.63亿美元，预计2028年归母净利润为0.89亿美元，对应2026-2028年PE估值为99/42/30X，维持“增持”评级。
　　风险提示：产品注册审批进度不及预期；竞争格局加剧；商业化不及预期。