2025全年继续减亏，2026年有望盈亏平衡：公司2025年收入同比+15%至1.05亿元（人民币，下同），亏损收窄至2.39亿元（vs.2025年亏损3.19亿），其中2H25收入同比+67%。希维奥？在中国大陆获批用于二线多发性骨髓瘤治疗，同时MM适应症已纳入中国台湾和韩国的健保或医保计划，公司海外监管注册能力持续验证。费用端，全年SG&A和研发费用同比-13%/-35%，体现公司运营效率提升与研发项目管控加强。展望2026年，与优时比（UCB）达成的ATG-201交易有望贡献8,000万美元近期付款，公司预计将显著增厚业绩并实现盈亏平衡；而随着核心临床项目的推进、多项临床前TCE项目陆续进入IND阶段，研发投入将有所回升。
　　中后期资产+早期差异化平台庞大价值逐步兑现，未来12个月催化剂丰富：1）核心资产ATG-022开发路径清晰：a)单药用于≥3LCLDN18.2阳性胃癌的II期数据将于2Q26 ASCO大会公布，并计划年底启动III期注册研究；b)联合K药的一线（+化疗）和二线胃癌Ib/II期数据预计于4Q26读出，并进一步探索注册路径；c)针对非消化道肿瘤的II期篮子试验将于4Q26披露，已在特定妇科肿瘤中观察到优异疗效（ORR 22.2%、DCR 88.9%）。管理层继续指引ATG-022在胃癌领域的销售峰值超50亿美元。2）公司另一后期资产ATG-037与K药联用在CPI耐药黑色素瘤中的数据将于4Q26公布，公司还将持续探索其与PD-1/VEGF双抗等下一代免疫疗法的联用机会。3）公司第二代TCE平台AnTenGager的稀缺性和潜在价值已通过其与UCB的合作得到验证，多项临床前项目稳步推进，CDH6/CD3 TCE、ALPPL2/CD3 TCE及B7H3/PD-L1 ADC的临床前数据将于4月AACR大会披露，并将于IH27递交IND。以及，4）公司已完成新一代三靶TCE平台的专利申报，未来三个季度有望持续释放资产与平台层面的合作机会。
　　上调目标价：综合考虑2025全年业绩和ATG-201交易对未来业绩的增厚作用，我们上调公司2026-27年收入及盈利预测，上调DCF目标价至10港元（原8.8港元）。随着中后期资产逐步进入注册性临床、TCE技术优势不断通过早期数据验证，我们认为未来2-3年内，公司将进入+稀缺平台价值兑现的关键发展阶段，估值潜在空间巨大，而2Q-4Q26丰富的临床数据和潜在BD交易机会有望成为催化股价的核心动力。维持买入。