公司CLDN18.2 ADC最新数据进一步验证其优于潜在竞品的疗效和安全性特征，我们上调其中长期销售预测、并继续对其BD出海前景持乐观态度。差异化显著的二代TCE平台价值被显著低估，重磅产品/合作机会可期。我们持续看好公司创新平台价值兑现和股价修复的机会，维持买入和重点推荐。
　　CLDN18.2 ADC更大样本临床数据进一步验证同类最佳潜质：公司宣布其CLDN18.2 ADCATG022已获中国内地突破性治疗药物认定，用于3L+CLDN18.2阳性、HER2阴性胃癌/胃食管结合部腺癌（GC/GEJ）的治疗；并同时公布I/II期CLINCH研究的最新数据：在CLDN18.2中高表达（IHC2+ >20%）2.4mg/kg、CLDN18.2中高表达1.8mg/kg、CLDN18.2低/极低表达（IHC 2+ ≤20%）1.8-2.4mg/kg三个亚组中，ORR分别达到40%、40%、33%，DCR分别为90%、84%、50%；相比此前公布的小样本数据（见我们发布的报告），响应率有进一步优化的趋势。值得注意的是，公司首次公布中高表达人群的中位PFS 6.97个月，相比同靶点竞品有明显优势：AZD09014.8个月@2.2mg/kg（IHC 2+ ≥20%），IBI3435.5个月@6mg/kg（IHC 2+ ≥75%）。1.8mg/kg剂量组安全性亮眼，≥3级TRAE发生率不到20%、没有发生眼毒性和ILD，我们将继续关注该剂量的生存获益结果。公司未来在胃癌上的开发计划包括：1）3L单药中高表达III期即将启动；2）3L低/极低表达探索附条件上市；3）联合K药2L治疗PD-L1+人群；4）联合K药和化疗1L治疗PD-L1+人群。管理层维持产品全球峰值销售超50亿美元的预测。
　　自研进展顺利，TCE平台业务产出优质管线和BD机会：ATG-037（CD73）与K药联用的I/II期最新数据显示，其在不同病理的黑色素瘤和非小细胞肺癌中展现出可持续的疗效及安全性。此外，差异化AnTenGager TCE平台产出CD19/CD3双抗预计将在4Q25递交IND，用于B细胞介导的自免疾病治疗，未来有望解锁重要的全球商业化和BD合作机会。
　　上调目标价：我们根据1H25业绩及后续产品/适应症上市节奏调整公司2025-27年财务预测，并基于ATG022最新生存获益数据，上调其中长期及峰值销售预测近30%。我们上调公司DCF目标价至8.8港元，对应约60亿港元目标市值和2.1倍达峰时市销率，维持买入评级。