核心观点
　　4Q25公司总时长同比+18%超出预期，优质中长内容的稀缺性凸显；商业化端，广告收入30.4亿（+27%），较前三季度的20%~23%明显加速，全年广告首破百亿。盈利端经营杠杆明显。
　　管理层表示将加大AI投入，我们认为公司从三个层面受益：一是广告变现提效，AI自动投放渗透率已超45%，eCPM与转化效率持续提升，预计2026年广告增速将继续快于行业；二是用户体验提升，AI视频理解提升搜索效果，AI翻译工具加速内容全球化渗透；三是内容生态，AI创作工具降低UP主门槛，AI漫剧等PUGC内容产能加速释放，知识、动漫等优势品类率先受益。展望2026年，广告方面我们预计总流量×Ad load×eCPM的增长模式将持续；游戏侧，《百将牌》与《鸭科夫》手游版有望于2026年陆续上线，贡献一定的业绩弹性。
　　事件
　　哔哩哔哩发布2025年第四季度及全年业绩。4Q25公司实现总收入83.2亿元，同比+8%；经调整净利润8.8亿元，同比+94%，经调整净利率10.6%。2025年全年，公司实现总收入303.5亿元，同比+13%；经调整净利润25.9亿元，同比大幅增长。
　　风险提示
　　AI投入中长期ROI低于预期的风险；行业竞争格局恶化的风险；游戏版号审批风险及新游上线时间不及预期的风险；游戏长线运营及自研ROI不及预期的风险；AI广告投放增长不及预期的风险；用户增长及总时长增速放缓的风险；广告市场景气度下滑及广告主预算削减的风险；AI投入超预期导致利润率改善延迟的风险；宏观经济及消费环境恢复不及预期的风险；内容监管政策收紧及社区氛围恶化风险；出海战略推进不及预期的风险；竞争加剧导致用户流失及广告单价下行的风险。