首次覆盖美的集团H股并给予买入评级，H股目标价109.42港元，基于26年14.5x PE。美的集团是全球领先的家电与产业技术集团，凭借全产业链制造能力、数字化渠道与积极的ToB扩张，正在从“白电龙头”逐步升级为“科技+产业”双轮驱动的高质量成长标的。ToB三大板块收入维持较高增速（9M25新能源及工业技术同比+20.5%、楼宇科技同比+25.4%、机器人与自动化同比+8.7%）、人形机器人在工厂场景小批量落地，ToB业务25-27年CAGR预计达14%，收入占比将从27.2%提升至29.3%，成为估值重构的核心锚点。ToC业务在海外驱动及国内DTC改革优化下，规模稳中有升。我们持续看好公司实现稳健的收入及净利增长，预期2025–2027年归母净利润CAGR约12.6%，表现持续引领行业。
　　硬实力夯基，软实力提效，构筑长期护城河
　　美的已构建“智能家居+新能源/工业技术+智能建筑+机器人”四大业务矩阵，同时兼具制造供应链硬实力与效率制度软实力优势。制造与供应链优势（硬实力）：美的拥有覆盖压缩机、电机、核心零部件到整机的大规模一体化制造网络与T+3柔性供应体系，产能与成本在行业处于领先，为规模化、快速交付与毛利稳定提供保障。效率与管理制度（软实力）：内部重视效率与结构，数字化强化全流程管控，同时以事业部制和高度市场化的职业经理体系，快速响应市场变化并持续推进内部优胜劣汰。我们认为美的在硬实力与软实力上双重构筑了公司核心且可持续的长期竞争优势。
　　ToB业务突围：第二曲线成型，增长动能领先行业
　　我们认为，ToB是美的中长期最重要的增量来源之一。2024–2025H1，公司ToB相关业务收入占比已提升至接近26%，且增速快于集团整体。楼宇科技、工业技术与机器人业务，均以家电时代积累的电机、压缩机、自动化与数字化能力为基础，向更高附加值的系统解决方案延伸。尽管ToB业务毛利率阶段性略低，但订单稳定性、项目周期与服务化延展，有望成为家电ToC业务的有力补充。从行业趋势看，智能建筑、工业自动化与能源转型具备长期确定性，公司凭借软硬实力优势，有望在多元领域持续扩大份额，推动估值体系逐步重塑。
　　我们与市场观点不同之处
　　市场普遍视美的为“家电现金牛”，估值偏向传统家电同行（家电行业一致预测26年PE约14.6x）。我们认为公司ToB业务占比提升正在实质性改变公司收入结构与商业模式特征，ToB收入复合增速高于ToC，美的正在从强周期消费品公司，演变为更具稳定性的综合科技制造集团；海外OBM、本地化制造与并购整合，使全球化逻辑从“成本输出”升级为“能力与品牌输出”，海外具备长期看点。市场或仍低估公司结构变化与长期价值的变化。
　　盈利预测与估值
　　我们预测25-27年归母净利为448.7/498.0/550.7亿元，对应EPS为5.90/6.55/7.24元。面临的需求环境虽有挑战，但公司ToC强化领先优势，同时家电产业能力外溢，有望受益于多个增量ToB业务的发展，我们看好公司的家电领导地位及B端业务的高成长性。截至2026/3/16，Wind家电行业一致预测26年PE约14.6x，以及近半年来HA溢价率1%，并基于过去10日平均港币兑人民币汇率中间价0.8827，对应目标价港元109.42。
　　风险提示：宏观经济下行；地产周期超预期下行；ToB新兴业务推进迟缓