2025年业绩承压，复苏不确定性仍存：2025年公司实现收入/净利润171.3亿/2.1亿元（人民币，下同），同比分别下滑7.2%/57.1%，主要受到线下渠道拖累、折扣加深以及经营去杠杆的负面影响，低于我们之前的预期。公司仍处于调整期，尽管2026年初整体销售呈现温和复苏趋势，但外部环境和行业竞争的不确定性仍存。因此，基于更加审慎的假设，我们下调2026-27年收入/净利润预测6-8%/24%。下调公司目标价至0.49港元（原0.74港元），下调评级至中性。
　　线下渠道仍承压，面临折扣与库存压力：受客流疲软影响，线下实体门店持续承压，全年同店销售下滑10-20%中段。折扣方面，公司全年折扣加深低单位数；库存周转天数则从2024年的145天增加至160天。
　　2026年初销售温和复苏，但后续不确定性犹存：受益于春节期间的需求提振，公司1-2月零售额恢复正增长，合计同比微增0.9%，折扣水平较去年同比改善2-3个百分点，显示出早期复苏信号。