4季度业绩环比修复，净利润转正，但经营层面仍未完全转正。2025年4季度理想汽车总收入287.8亿元（人民币，下同），同比-35.0%、环比+5.2%，交付10.92万辆，环比回升。汽车毛利率16.8%，环比+1.3个百分点，综合毛利率17.8%，主要受3Q25 Li MEGA召回计提影响消退带动，但同比仍受纯电车型放量后产品结构变化拖累。费用端整体平稳，研发/销管费用分别为30.2亿/26.5亿元。利润方面，公司4Q25实现归母净利润0.2亿元、Non-GAAP净利润2.74亿元，但经营层面仍亏损4.43亿元；经营现金流/自由现金流分别转正至35.2亿/24.7亿元，期末现金储备维持1012亿元。
　　 1Q26指引偏谨慎，2026年核心看点转向L9换代、纯电修复与渠道改革。公司指引1Q26交付8.5-9.0万辆、收入204-216亿元，对应同比仍有下滑，反映产品切换与行业竞争加剧下的短期压力。同时我们预期由于1Q26淡季，部分车型促销以及车型结构的调整，汽车毛利率可能下滑至单位数的水平。展望2026年，管理层表示全新L9将于2Q26正式发布，标配800V、5C超充、自研增程3.0系统及马赫100芯片；下半年还将推出纯电旗舰SUV i9。纯电方面，i6供应瓶颈已基本解决，后续月交付能力可达2万辆，而i8口碑改善亦带动3月订单较1月提升180%。渠道方面，公司澄清“关闭100家门店”并非事实，今年仍将新增门店，并于3月推出门店合伙人机制，目标3Q26看到明显销售改善。
　　维持中性，等待新产品周期与经营拐点进一步验证。我们下调销量预测至44.2万辆（由50万辆）同比增长13.2%，毛利率由18.9%下调至17.3%主要由于激烈竞争与成本上涨。我们认为，4Q25业绩显示理想已走出3Q25召回扰动，自由现金流与净利润修复，但1Q26指引仍偏弱，经营利润尚未完全转正，后续修复仍取决于L9换代成功、纯电车型持续放量及渠道改革兑现。考虑公司现金实力充足、2Q26起产品周期有望改善，但短期估值修复仍需销量、毛利率及经营利润连续验证，因此中性评级，目标价下调至75.4港元/19.4美元（LIUS），对应1.1倍2026年市销率。