3Q25亏损持续收窄，综合毛利率提升至20.1%；
　　Robotaxi和Iron均计划在2026年落地；
　　重申“买入”评级，最新目标价为27.70美元。
　　亏损继续收窄，4Q盈利可期：根据小鹏三季报，当季收入为203.8亿元（同比/环比增长101.8%/11.5%），位于公司指引中枢。综合毛利率同环比大幅增长3.8ppts/2.8ppts，主要由于其他服务收入快速增长和毛利率提升所致；汽车销售毛利率环比下降1.2ppts至13.1%，主要由于产品换代和结构变化所致。GAAP/Non-GAAP归母净亏损分别为3.81亿元/1.52亿元，环比收窄20.3%/60.6%。随着公司收入增长和毛利率的持续改善，小鹏4Q25实现盈利转正可期。
　　2026年计划推出7款新车：根据小鹏业绩会，第一款超级电动车型X9推出后预订单表现强劲，达到上一代产品同期预售数据的近4倍，11月20日将正式上市和交付。除X9外，小鹏将在1Q26上市三款现有车型的增程版本（G7, P7+和G6）。另外，小鹏26年还将发布4款全新车型（均为一车双能），包括Mona系列的2款SUV和主品牌的6座SUV等。因此，小鹏明年将上市总计7款新车，预计将有力推动整体销量的持续增长。
　　Iron和Robotaxi进展领先：小鹏计划在2026年推出3款Robotaxi车型并开启小规模运营，采用不依赖高精地图与激光雷达的技术路线，高德将成为首个Robotaxi生态合作伙伴。另外，新一代Iron机器人在小鹏科技日上亮相后引发市场广泛关注，公司表示Iron将在26年底实现量产，首先应用于包括导览、导购、巡逻等服务。小鹏认为人形机器人的市场潜力将大于汽车并期待在2030年能实现机器人年销量超过100万台的目标。我们认为小鹏在新产品和科技上的发展明显领先国内其他车企，体现了其长期积累的软硬件技术能快速落地的科技实力。
　　重申“买入”评级：小鹏预计4Q25的新车交付量在12.5万~13.2万之间，对应收入为215亿元~230亿元，因此我们小幅下调2025年销量和收入预测。我们预计小鹏四季度Non-GAAP口径能实现2.77亿元的盈利。估值：我们将小鹏的估值基准年份调整至2026年并采用1.6倍P/S对其进行估值得到目标价为27.70美元，重申“买入”评级。
　　风险提示：中国新能源汽车销量不及预期、Robotaxi和Iron进展不及预期、新车销量不及预期。