本报告导读：
　　AI变革内容创作与消费，持续拓展以IP为核心的生态系统，海外业务强劲增长。
　　投资要点：
　　盈利预测与投资建议：考虑到其他内容平台冲击下的用户时长分流风险，我们调整爱奇艺25-27年营业收入为273/289/299亿元（前值为284/291/301亿元），经调整净利润为0.9/10.4/15.6亿元（前值为7.6/13.9/19.5亿元）。参考可比公司给予26年18x PE，对应目标价2.73美元，维持“增持”评级。
　　收入环比企稳。爱奇艺25Q3实现收入66.8亿元，同比-8%，环比+1%。毛利率18.2%，同比-3.8pct，环比-2.0ct。内容成本40.4亿元，同比-1%。经调整经营利润-0.22亿元，经调整经营利润率-0.3%，同比-5.4pct。经调整净利润-1.48亿元，经调整净利润率-2.2%，同比8.8pct。
　　新政释放积极效应，内容丰富度和吸引力有望进一步提升。25Q3会员服务收入为42.1亿元，同比-3.5%，环比+3.0%，主要因与去年同期相比内容供给相对较少。根据云合数据，爱奇艺25Q3在剧集类别稳居市场份额第一。海外业务表现强劲，25Q3总收入和会员收入实现了过去两年最高的同环比增长。其中，泰国是最成功的市场，未来计划增加原创泰剧、马来剧和印尼剧的制作。目前海外内容超70%的推广素材是通过人工智能生成，显著提高了市场效率。
　　AI推动制作创新和广告效率提升。25Q3广告收入为12.4亿元，同比-7.2%，环比-2.5%。其中，品牌广告业务同比双位数增长，效果广告业务下滑。公司计划扩充效果广告库存，并利用AI进一步提升变现效率。25Q3内容发行收入、其他业务收入分别为6.4、5.9亿元，同比-20.8%、-19.7%，环比+47.6%、-29.5%。其中，院线电影分发收入同比大幅增长，剧集相关内容分发收入同比下滑。
　　风险提示：新政落地不及预期，行业竞争加剧，内容表现未及预期