本报告导读：
　　收入及利润环比回升，核心长视频保持领先地位，微短剧持续布局，关注微短剧商业化进展。
　　投资要点：
　　维持“增持”评级，下调目标价至2.03美元。考虑到其他内容平台的冲击及微剧内容投入，调整盈利预测，预计25-27年经调整净利润为16.5/19.8/25.1亿元（前值20.8/25.0/29.1亿元）。考虑到用户时长分流风险，参考可比公司给予25年8.5x，对应目标价2.03美元（参考25年5月24日汇率，1USD=7.1836CNY），维持“增持”评级。
　　收入及利润环比回升，会员与广告承压。公司25Q1实现收入71.9亿元，同比-9%，环比+9%。毛利率24.8%，同比-4.2pct，环比+0.3pct。内容成本37.9亿元，同比-7%，主要因内容策略的改进与本季度电影片单的缩减。经调整经营利润4.59亿元，经调整经营利润率6.4%，同比-7.3pct，环比+0.2pct。经调整净利润3.04亿元，经调整净利润率4.2%，同比-6.4pct，环比转正。
　　核心长视频领域持续输出，微短剧展示可观潜力。公司25Q1会员服务收入43.99亿元，同比-8%，环比+7%，主要因内容片单与去年同期相比更为精简。据Enlightenment，25Q1公司长剧市占率保持领先地位。迷雾剧场《漂白》热度破万，单集收入历史排名第三；恋恋剧场播出的《白月梵心》热度也达到9600以上。公司持续加大微短剧内容投入，目前拥有超1.5万部微剧，其中免费内容和会员专属内容各占一半，《家里家外》《请君入我怀》等单周分账收入均超百万元。24年12月至25年4月，爱奇艺重度微短剧用户（即80%观看时间用于微短剧的用户）数量增长约3倍。
　　关注微剧广告变现进展，深化人工智能融合。公司25Q1实现广告收入13.3亿元，同比-10%，主要因品牌广告的减少，其次是效果广告的减少。品牌广告在优质内容储备的推动下有望回升。效果广告方面，将API整合到广告内容创建已使ROI提升超过20%。公司持续升级广告投放系统，整合“长视频+微剧”双生态资源，为品牌广告和效果广告提供智能营销解决方案。25Q1公司内容发行收入、其他业务收入分别为6.29、8.31亿元，同比-32%、+16%。
　　风险提示：行业监管趋严，行业竞争加剧，内容表现未及预期