核心观点
　　公司总营收66.3亿人民币yoy-11%/qoq-8%，基本符合彭博一致预期，Non-GAAP经营利润5900万元，对应经营利润率0.9%，Non-GAAP归母净利润1500万元，GAAP口径下归母净亏损1.34亿元。短期看，内容供给“轻”、广告环境偏弱叠加业务结构变化压制业绩，但核心业务边际拐点已现；中长期看，一方面微短剧、IP消费品、线下体验与海外扩张将驱动中长期增长，另一方面广电总局视听内容新规有望重新开启长视频行业增长周期。
　　简评
　　收入及利润均略优于市场预期。25Q2公司总营收66.3亿元，yoy-11%/qoq-8%，分项来看，会员收入40.9亿元，yoy-9%；在线广告收入12.7亿元，yoy-13%；内容分发收入4.37亿元，yoy-37%；其他收入8.29亿元，yoy+6%。25Q2公司GAAP口径经营亏损4600万元，Non-GAAP经营利润5900万元，GAAP口径归母净亏损1.34亿元，Non-GAAP归母净利润1500万元。
　　公司Q2及暑期持续推出爆款剧集并保持份额领先，微短剧规模化上线带动用户活跃与时长双位数增长，促进会员与广告协同。《朝雪录》、《生万物》及《临江仙》站内热度破万，据云合数据，爱奇艺暑期档剧集播放份额第一，暑期内容热播有望带来核心内容业务边际改善。我们预计Q3会员/广告业务环比分别增长4%/3%至42.4/13.1亿元；基于电影《捕风捉影》等内容的热播，预计Q3发行收入将环比增长25%至5.45亿元，但部分非核心业务终止将预计影响其他业务收入，预计环比下滑接近3亿。
　　近日国家广播电视总局下发了《进一步丰富电视大屏内容，促进广电视听内容供给的若干举措》的通知，细节重点包括：1）取消40集与古装剧排播数量限制；2）建立总局和省局同步审查机制，缩短时间，试行建立“边审边播”机制，优化涉案剧内容审查；3）支持海外IP和作品引进。本次总局新举措，核心是放宽限制、鼓励创作、提高效率，尤其是对长剧集形成明显利好，从长视频平台层面看，新规有望：1）缩短长剧制作及审核周期，提升公司资金使用效率；2）提升排播稳定性和市场灵活性，发挥更好的商业化效率；3）增加内容丰富度，拓宽创作空间。
　　盈利预测：预计公司2025/2026年收入为274亿元/285亿元，Non-Gaap净利润分别为3.49亿元/13.75亿元，给予“买入”评级。
　　风险分析
　　宏观经济下行带来广告业务持续承压；影视行业监管政策持续收紧，内容制作与内容产出受限；资金、演员、监管等因素导致影视剧拍摄延期，内容上线不及预期；内容侧缺失带来的用户付费意愿下降，订阅会员数量和收入下降风险；演员个人问题导致剧集无法上线；长视频同业竞争加剧，短视频平台竞争挤压风险；利润端持续亏损，带来的公司运营压力；创新业务发展不及预期；技术迭代风险；版权成本提升；中美资本市场监管冲突尚未完全明朗，或成为资金入场的持续限制因素等，竞争格局变化，内容表现未达到预期。