高鑫零售发布1HFY26业绩（截止9月30日）：收入305.0亿元（yoy-12.1%），归母净利-1.2亿元（同降3.3亿元），符合盈利预警区间（净亏损1.1-1.4亿元）。由于市场竞争加剧、整体消费环境偏弱，业绩有所承压。在中期业绩会上，新任管理层首次阐明为期3年的调改规划，推动供应链、门店、组织架构的系统性变革，并明确德弘资本作为大股东对现金流及股本回报的关注。公司宣派中期股息0.085港元/股，全年预期股息率约9%，在消费板块的防御性配置价值值得关注，静待调改措施显效并带动盈利能力修复，维持“增持”评级。
　　市场竞争加剧拖累客单价，线上渠道彰显韧性
　　分业态看，1）商品销售收入290.8亿元，同比-12.4%，主因市场竞争加剧及消费偏弱导致客单价走低，中秋错期至10月亦有一定影响，同店销售同降11.7%。线上渠道保持韧性，线上订单量增长7.4%，带动线上同店销售+2.1%。2）租金收入14.0亿元，同比-7.0%，主因降租稳租、持续优化租户结构以及商店街调改带来暂时性影响。3）新收入来源会员费实现营收0.2亿元（yoy+28.6%）。展店方面，环比FY25末，1HFY26大卖场门店数净减少3家至462家，中型超市净减少1家至32家，M会员店维持7家。公司计划后续更加积极寻找开店机会，维持门店总数稳中有增。
　　产品组合优化提升毛利率，经营负杠杆导致销售费用率有所承压
　　1HFY26毛利率同比+0.7pct至25.3%，得益于公司逐步淘汰长尾SKU优化产品组合、加快推出新产品及提升自有品牌渗透率，以及深化供应链协同提升效率。销售费用率同比+1.9pct至23.9%，管理费用率同比-0.1pct至2.3%，营收下降带来的经营负杠杆导致销售费用率抬升，公司优化区域架构、严控人事成本，管理费用率稳健。综合影响下，期内经调整EBITDA利润率同比-0.4pct至5.2%，归母净利率同比-1.0pct至-1.0%。
　　公布三年战略，期待变革成效
　　公司公布三年战略，积极推动变革。1）产品：通过全国联采模式以量换价，猪肉联采后9月毛利率同比+3.9pct。打造“超省”“润发甄选”双自有品牌，双品牌已推出超50个品类的500余种商品，期内销售额同比增长超50%，计划未来三年自有品牌业绩贡献率达10%。优化物流和仓储体系，公司预计未来几年可实现累计超1亿元的费用节约。2）门店：启动调改，推动门店向社区生活中心转型，期内完成3家华东门店调改，调改后来客数实现双位数增长。公司计划FY26完成超30家门店调改，下财年之前完成超200家门店调改，三年内完成全部门店调改。3）线上线下协同：启动前置仓布局，复用大超资源，期内建成5家前置仓，单仓平均约500平，日均销售额约5万元。未来三年计划将线上业绩占比提升至40-50%。
　　盈利预测与估值
　　考虑到市场竞争持续激烈，转型期伴随部分短期投入，盈利能力修复节奏或有所延迟，我们预测26-28财年归母净利预测0.4/4.4/7.1亿元（前值5.0/6.6/8.5亿元）。参考可比公司26年PE均值38x，考虑公司高派息率溢价，给予FY27E 45xPE，对应目标价2.18港元（前值2.35港元，对应FY26E 43xPE），维持“增持”评级。
　　风险提示：零售需求持续低迷，业务转型不及预期。