经营压力犹存，但25H1大幅减亏
　　受外部环境影响，公司近几年经营承压，品牌处于调整阶段。25H1公司实现收入19.42亿元，同比-18.88%：其中呷哺呷哺品牌收入11.35亿元，同比-13.5%；凑凑品牌收入7.45亿元，同比-25.8%。公司归母净利润为-0.84亿元，较去年同期-2.72亿元同比大幅减亏，主要得益于原材料成本的改善和资产减值损失的收窄。
　　呷哺呷哺开启内部合伙制，有望稳步拓店
　　截至25H1，呷哺呷哺门店数合计763家，其中一线/二线/三线及以下/海外门店占比分别为42.6%/41.0%/16.0%/0.4%，门店数同比净-63家，但较2024年底净+3家，门店数企稳，后续有望稳步拓店。公司近年持续改进呷哺门店，包括推广小店模式、控制工程成本等，上半年整体翻座率为2.6倍，去年同期为2.3倍；同店销售910.4百万元，同比-15.6%；客单价同比-5.9元至53.7元。公司今年7月开始推行合伙制，目前合伙门店共5家，经营利润率表现较普通门店优秀，公司计划2026年底前净+60家合伙门店，有望改善经营利润率。
　　凑凑品牌承压，处于闭店阶段
　　截至25H1，凑凑门店数合计174家，其中一线/二线/三线及以下城市/海外门店数占比分别为36.8%/52.3%/1.7%/9.2%，门店数同比净-71家，较2024年底净-23家，仍处于闭店阶段。凑凑品牌整体翻座率为1.4倍，去年同期为1.6倍；同店销售653百万元，同比-14.0%；客单价同比+6.0元至143.8元。凑凑品牌仍处于调整阵痛期，公司于今年7月推行自助与单点的“双点”模式，试点表现明显优于普通门店，公司后续将推广至中国内地所有门店。
　　维持“持有”评级，目标价1.15港元
　　公司呷哺呷哺品牌自23年以来持续盈利，但凑凑品牌仍处于调整阶段，因此拖累业绩。公司今年一系列整改措施已初显成效，后续进一步观察效果的可持续性。我们预期25-27年公司实现归母净利润分别为-2.42/-0.21/0.11亿元，给予1.15港元/股目标价，对应26年约0.25倍PS，较现价有17.3%的涨幅空间，给予“持有”评级。
　　【风险提示】
　　1.市场竞争加剧；
　　2.食品安全；
　　3.品牌老化；
　　4.食材成本大幅上涨等。