投资要点：
　　2025年三季度实际GDP同比4.8%，基本持平万得一致预测值，名义GDP增速3.7%；9月规模以上工业增加值同比6.5%，万得一致预测为5.2%；全国固定资产投资累计同比-0.5%，万得一致预测为0.0%；社会消费品零售总额同比3.0%，万得一致预测为3.1%。
　　三季度经济表现符合预期，供需环境边际改善。2025年三季度季调环比增速持平疫后中枢水平，但较近年同期水平有一定差距。拆解来看，三季度消费和净出口对GDP增速的贡献较二季度保持一致，本季经济增速回落主要受投资下滑拖累。名义指标来看，受实际动能走弱影响，三季度名义GDP增速也有所走弱，但GDP平减指数降幅收窄，PPI呈现回升走势，季调后制造业产能利用率小幅回升，供需环境出现边际改善。
　　边际变化来看，9月内需动能延续走弱态势。本期生产端和外需端呈现强韧性，景气度均超预期上行，但投资和消费延续下滑趋势，内需动能仍在承压。根据模型估算，受外需韧性支撑，预计9月实际GDP同比在4.8%左右，较8月有一定回升，但内需贡献部分持续回落，“供强需弱”特征有所放大。
　　生产：外需提振和产业升级推动，工业生产超预期扩张。9月出口交货值同比由负转正，同时高技术产业生产增速继续上行，带动工业生产景气进一步上行。产业升级需求仍是核心主线，制造业继续围绕高端化、智能化、绿色化三大方向高速扩张。受益于新产业发展和政策重心切换，9月服务业生产维持韧性，信息软件服务业保持领先增长。
　　消费：“两新”需求延续退坡，居民收支增速放缓。9月商品零售增速继续下行，餐饮消费低位震荡。结构上，9月通讯器材需求受新品发布有较快回升，但家电家具、文化办公用品等“两新”板块需求继续退坡。三季度来看，受经济动能放缓影响，居民收支增速均有一定下行，消费倾向出现较快回落，同时季调失业率持续上行，内需动能放缓对消费和就业的影响逐步显现。综合而言，当前消费动能仍弱，同时外部不确定性加大，居民消费信心修复仍需政策呵护。近期一揽子促服务消费政策逐步落地，观察后续政策实施效果和消费动能切换可能。
　　地产：供需两端延续下行，企稳基础仍待政策支撑。需求端，9月地产销售面积继续走弱，一、二手房价环比负增，但同比降幅继续收窄。供给端，9月新开工和竣工面积较快改善，但总施工面积下滑，开发投资同比降幅走阔。8月多地出台新一轮地产优化政策，其对地产供需两端的支撑有望逐步显现。整体来看，当前地产部门仍处于下行调整阶段，基本面波动下企稳基础也在转弱，促进房地产止跌回稳仍需经济和政策双重呵护。
　　投资：短期疲弱压力仍存，但全年负增风险有限。本期基建、制造业、房地产三大投资降幅继续走阔，前三个季度固投累计同比由正转负，投资疲软成为当前经济的主要拖累。影响因素来看，“反内卷”催化、新旧动能切换、价格疲软、关税压力、投资收益下降均对当前投资疲软有一定解释。后续来看，上述多项扰动因素短期内仍会持续演绎，投资需求或继续承压。但近期几大积极迹象有所显现，其对固投的支撑效果可待观察：1）新一轮促投资政策正在落地，包括5000亿政策性金融工具和加大服务消费相关领域投资；2）““反内卷”推进对对价格和投资收益存在积极推动；3）地产新政落地等待显效；4）经济动能波动下，基建仍是逆周期调节的重要工具。综合来看，全年固定资产投资对有概率出现负增，但风险不大（详见《20250925-固投承压之下，破局点在哪？》）。
　　前期经济韧性奠定全年目标基础，近期基本面波动也在抬升政策呵护诉求。2025年前三季度中国实际经济同比增长5.2%，为实现全年主要目标奠定了坚实基础。但三季度以来，投资、消费、就业逐月走弱，内需动能持续放缓，同时中美经贸不确定性、外部环境复杂化加剧，四季度经济运行仍面临挑战。从去年经验来看，政策端存在“经济下行→社会就业压力上升→政策总量对冲增加”的时滞关系。而近期基本面持续波动之下，经济环境已达第二阶段尾声，总量型政策的呵护诉求在逐步抬升，年内增量政策部署仍有空间，关注四中全会对短期经济政策形势的讨论可能和四季度增量政策的落地可能。
　　风险提示：1）全球地缘形势超预期变化；