财政不可持续压力下，特朗普及其幕僚频频发难美联储。利率要降多少、联储要怎么做，特朗普才满意？基于利息支出对降息的弹性测算，我们的回答：
　　利息支出需要降低多少？高企的政府债务为特朗普执政带来两重困难：一是增量财政扩张政策难以推进；二是财政不可持续压力推升长端利率，抑制需求。2025财年净利息支出已超1万亿美元，降低利息是特朗普处理债务问题的突破口。经推算：填补减税法案2026财年造成的财政缺口，需要将利息支出压降约1895亿美元/年；令利息支出回到2024年需要压降622亿美元/年；回到拜登任内平均水平需要压降3474亿美元/年。
　　降息能够实现多少利息支出的压降？
　　利息支出当前情况：利息的攀升既来自美债发行增加，也来自高企的利率。2-10年期的债券仍是利息支出最大的组成部分，而短债（1年期及以下）利息占比明显上升。
　　利息支出随降息变化的分析框架：每年的利息支出=用原利率付息的未到期债务+用新利率付息的滚动债务。前者从规模来看，短期和10年期国债占比最大；从平均利率来看，短端最高但有明显下行趋势，2-10年期最低但正在上行。滚动债务利息进一步拆分为：1）若不降息，这一部分债务滚动时利率比滚动前利率的变化；2）降息后，利率可以下降的幅度导致付息成本的节省金额。
　　1）不考虑超额降息：未来1年到期美债中，短债占比66%，若按照点阵图指引（（年年再降50bp，2026年降25bp，2027年降25bp），每年的美债滚动本身会带来100-300亿美元的利息增加，主要是5Y及以上期限债务的滚动。
　　2）超额降息：由于长端利率对降息更不敏感，2024年甚至在降息后上行，因此降息后，长端国债收益率的走势对利息支出节省的幅度至关重要。每降息100bp来看，（1）如果参考过去7次降息的规律，即短端下行幅度较大（60-70bp）而长端小幅上行（10bp以内），则可能会节省400亿美元左右的利息支出。（2）如果参考2024年的经验，即短端下行幅度较小（50bp左右）且长端上行幅度大（90bp左右），则降息并不会节省利息支出，反而会造成约50亿美元利息支出的增加。（3）考虑非极端情景，随着降息，短端下行的同时长端利率保持不变，则利息支出也会相应节省200亿美元左右。
　　如何实现利率下降？短端利率跟随降息而下降的确定性较高，但为了实现长端利率的压降，货币政策可能不得不走以下两个路径：（1）价格手段，大幅降息或者超市场预期的降息，让市场演绎降息或者衰退交易；（（2）数量手段，直接进行OT（（卖短买长）或者QE，联储增加长端美债的购买。
　　程序可行性的角度，如何实现货币宽松政策？当前鸽派阵营人数较少，基本面条件不理想时或无法强行降息，而明年多数票委人员固定，扩充鸽派阵营或需强制换人。2026年5月鲍威尔卸任以后（预计其大概率不会充任理事一职），美联储理事会的7位成员当中或有4位进入“特朗普阵营”，而剩余三位理事（库克/巴尔/杰斐逊）若再换掉一位，形成5比2格局，基本就能干预其他票委的罢免，理论上能够控制FOMC。另一方面，新任联储主席可能带来边际鸽派影响力。综合特朗普的表态和贝森特的面试，对新任联储主席的隐含诉求有三：大幅降息、配合财政部压降长端利率、一旦需要购债时需与政府协同。候选人中，目前市场对沃勒、里德预期较高，面试或持续至11月感恩节后。
　　风险提示：美国货币及财政政策超预期变化。