投资要点：
　　2025年9月，新增社会融资规模35338亿元，高于Wind一致预期的32686亿元；新增人民币贷款12900亿元，低于Wind一致预期的13900亿元；社融存量同比增速为8.7%，前值8.8%；M1新口径存量同比增速为7.2%，前值6.0%；M2存量同比增速为8.4%，前值8.8%。我们认为：
　　 9月，社融存量同比增速放缓，去年同期高基数影响下，政府债券对新增社融同比的贡献转负。9月社融存量同比增速8.7%，较上月收窄0.1pct，增速连续两个月放缓。新增社融3.5万亿元，高于市场预期，但同比少增0.23万亿元。拆分来看，拉动项主要是企业短贷（同比多增0.25万亿元）、企业债券（同比多增0.20万亿元）和表外票据（同比多增0.19万亿元）。拖累项方面，企业短期信贷需求持续改善下季末银行票据冲量动机仍较弱，表内票据同比多减0.47万亿元；去年同期高基数影响下，政府债券对新增社融同比的贡献仍为负，同比少增0.35万亿元；居民信贷需求仍相对疲软，同比少增0.11万亿元。
　　 9月，政府债券仍是新增社融的最主要来源，发债节奏错位下，用于项目建设和化债的专项债、一般债和普通国债均同比少增或多减。9月政府债券虽然同比少增，但仍是新增社融的最主要来源，融资规模占新增社融的33.6%。从高频数据来看，除特别国债外的各项政府债券净融资额相比去年均同比少增或多减，其中用于项目建设的专项债降幅最大，同比少增0.58万亿元。此外，本期新增财政存款扣减政府债融资仍处于季节性低位，指向财政积极发力力度不减。
　　 9月，企业信贷需求延续改善，但仍主因短贷多增，企业中长期信贷需求有待修复。9月扣除票据融资的企业信贷同比多增0.20万亿元，但仍以企业短贷贡献为主。9月，前期服务业经营主体贷款贴息等金融呵护政策效果持续显现，企业短期信贷需求延续改善。企业中长贷同比少增0.05万亿元，反映出未来预期偏弱，投资回报率较低背景下，企业中长期信贷需求仍有待修复。此外，据金融时报报道，9月部分省市已完成首批新型政策性金融工具资金的投放，但其对企业中长期信贷的拉动作用可能尚未完全体现。
　　 9月，居民信贷整体较弱，结构表现分化，居民短贷同比少增，中长贷同比多增。本期新增居民信贷同比少增0.11万亿元。虽然9月个人消费贷贴息政策已生效，但受制于偏弱的就业和收入预期，居民短期贷款并未见明显改善，同比仍少增0.13万亿元。受益于房地产“金九”行情，本期居民中长贷有所修复，同比多增0.02万亿元。
　　 9月，前期非银存款同比多增、居民存款同比多减格局逆转。本期新增非银存款延续季末下跌规律，同比多减1.97万亿元；新增居民存款同比多增0.76万亿元。非银存款增量下探至季节性低位，居民存款超季节高增的可能原因在于：一是季末表外理财回表冲存款；二是股市上涨更趋温和，居民入市和存款搬家势头有所放缓；三是部分保险购买需求前置，本期保费收入环比或弱于季节性水平（详参报告《2025年8月金融数据点评》）。
　　 9月，新口径下M1增速继续走高，今年以来私人部门存款活化意愿持续修复。本期新口径下M1同比7.2%，增速较上个月提高1.2pct，增速连续5个月保持提高。
　　年内社融存量增速或持续放缓，后续关注已有政策实施效果以及潜在增量政策落地情况。私人部门融资需求相对疲软背景下，政府债发行节奏错位或使得社融存量同比年内持续放缓。后续追踪贷款贴息政策和政策性金融工具资金投放对私人部门信贷需求的提振效果，房地产止跌回稳情况，以及剩余2万亿元化债资金是否会部分前置到今年发行。
　　风险提示：国内外财政政策、货币政策不确定性，国际经贸、外交环境不确定性。