阿里巴巴电商主业增势稳健货币化率稳步提升，外卖即时零售业务持续投入，到店团购新业务加大亏损，看好到家&到店未来广阔发展空间及盈利能力改善潜力；云业务多个季度收入持续加速增长，未来季度收入增速有望保持上升通道，云栖大会上调资本开支指引，看好阿里云AI时代强大竞争优势及长期增长潜力，维持“强烈推荐”评级。
　　电商主业竞争力稳固，全站推广驱动货币化率稳步提升。阿里电商主业始终保持稳健，GMV跟随线上零售大盘趋势稳步增长，CMR受全站推广渗透率持续提升以及闪购业务快速增长带动下同比增速预计保持稳健，货币化率同比持续提升。利润端，传统电商业务利润在行业竞争态势向好、以及收入增速相较去年同期大幅提速的驱动下，预计将恢复稳健增长趋势。
　　外卖即时零售：持续开展投入，看好未来盈利改善潜力。淘宝闪购九月季度相较六月季度进一步快速发展，8月周日均订单达8000万单，9月单量呈季节性波动但份额相对保持稳定。亏损方面，九月季度相较六月季度投入力度有所加大，未来伴随拉新成本下降、高客单订单占比提升、规模效应带来的成本优化等因素驱动，UE有望持续改善，看好外卖即时零售业务未来发展空间及盈利改善潜力。
　　到店团购：高德上线扫街榜，看好到店业务未来成长空间。高德于9月10日上线扫街榜，作为全球首个基于用户行为产生的榜单，通过真实导航/搜索/到达/收藏等行为数据和支付宝信用数据形成，旨在重构线下服务信用体系。截至10月3日，扫街榜上线23天用户超4亿，据Questmobile，2025年8月高德地图MAU为8.9亿人，即扫街榜用户APP内渗透率接近50%。同时，平台发放2亿元打车券及9.5亿元消费券，降低用户到店成本，未来在高德大规模流量入口及公司补贴投入推动下，业务成长空间广阔。
　　云与AI：收入保持加速增长，看好AI驱动下业务增长潜力和长期盈利空间。阿里云业务收入受客户AI需求持续高速增长驱动，近几季度均保持加速增长趋势，预计后续季度云收入增速也将维持上升通道。资本开支方面，云栖大会上阿里云表示将积极推进3800亿的AI基础设施的建设并计划将追加更大的投入。长期看，阿里云兼具国内最大云基础设施、先进大模型、以及强大自研算力，作为国内云计算龙头AI时代竞争优势进一步凸显，看好未来AI驱动下云业务增长潜力及长期利润空间。
　　投资建议：看好阿里巴巴电商主业稳固竞争力、到店及到家业务成长空间、以及云与AI业务长期增长潜力，考虑到公司短期加大即时零售及到店新业务投入，预计FY2026-2028年Non-GAAP归母净利润分别为1013/1555/2034亿元，给予2026财年电商主业净利润12倍PE、云业务10倍PS，对应目标价199港元/股，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济风险；行业竞争加剧；外卖及到店投入超预期。