转债市场回顾：9月股票震荡上涨2%，转债小幅跟涨0.6%。高估值压制转债，ETF资金高位流出，科技虹吸效应明显。截至25日，万得全A收于6300.6点，中证转债收于479.0点。全月先抑后扬、高位横盘，转债延续滞涨，市场围绕半导体、光通信、人形机器人、锂电等题材快速轮动，演绎极致结构性行情。转债ETF规模高位净流出，环比缩6.2%至700亿。交易活跃度“V”型震荡，9月转债成交环比缩量两成，股票仍处2024年以来高位。价格和估值方面均处近一年85%高位，9月转债平价高位回落1.9%至103.1元，百元平价溢价率（MA5)高位回落至28.6%。当月各行业转债涨跌各半，其中电子（6.5%）、汽车（6.4%）转债涨幅居前。风格方面，9月高价、中小盘风格延续占优，高评级偏弱。
　　转债市场展望：高价品种弹性未尽，回调风险仍存。尽管转债市场绝对估值已处历史高位，结构上，高价偏股型转债估值水平仍有相对优势。中平价转债溢价率自三季度以来突破历史中位数，近期高平价转债溢价率中枢在7%-8%，处历史中位数水平。历史上牛市区间高平价转债隐波差中枢在-30~-20%，当前仍处于历史中位数附近（中枢约-25%），相较于2023年初权益牛市高点时的-10%极值水平仍存在空间。主题方面，近两月资金集中大科技板块，板块内部高低切明显。9月半导体、消费电子、光模块、人形机器人、锂电、贵金属、游戏等细分板块表现亮眼，部分三级行业相对一级行业显著超涨。当前资金集中度明显，向传统消费、金融板块扩散效应不强。当前股指高位横盘，市场增量资金主要来自于中长期资金、权益及“固收+”基金净申购的持续性。加之进入三季报定价的关键阶段，短期内指数若突破受阻，市场风格或有变局。我们对十月行情作如下两种场景推演：1）若风险偏好得以延续，则保持轮动思维追求补涨机会。重点关注①大科技内部涨幅相对滞涨的细分赛道，如集成电路、元件、通信设备及软件等；②存在政策或事件催化预期的行业，如医药、化工、金属、能源等。2）若风险偏好显著受扰，资金可能回流至顺周期板块+宽基相关。行业上关注军工、有色、工程机械、化工、非银等。大盘震荡调整时，可优先考虑宽基指数成份品种，防御阶段或具备较高配置价值。
　　转债策略展望：震荡格局下高低切换，攻守兼备。风格上，偏好正股为中证500指数成份、大盘成长型标的，偏股、平衡型中高平价转债为主。题材上，1）轮动博弈：考虑到科技内部轮动预期，选择半导体/算力/软件/游戏板块标的逢低布局。2）适度防守：风偏扰动情形下资金有望回流，包括反内卷题材相关的传统能源、新能源、化工、金属行业等。具体配置策略见正文。10月推荐转债组合包括恒逸转债、大中转债、宏发转债、亚科转债、章鼓转债、中贝转债、信服转债、彤程转债、鼎龙转债、姚记转债。
　　量化策略表现：低波重新占优，高波收益小幅回吐。当月（9.1-9.26）低价增强策略、改良双低策略、高价高弹性策略分别录得1.8%、1.3%、-0.5%（同期基准0.4%）。今年以来，三类策略累计超额收益率-0.7%、10.8%、30.5%。
　　风险提示
　　1.国内经济修复不及预期风险
　　2.海内外政策超预期风险
　　3.转债估值压缩风险
　　4.正股股价超预期波动风险
　　5.样本统计不完全风险