一、全球货币政策转向跟踪
　　1、全球利率图谱：美联储重启降息周期，日央行超预期鹰派
　　2025年8-9月，我们跟踪的全球26个主要经济体中有13个经济体降息。美联储9月降息25bp至4%-4.25%，符合市场预期。欧央行连续第二次“按兵不动”。日央行维持政策利率不变，但两名票委投票反对维持利率不变，同时宣布减持ETF与REITs，较预期鹰派。
　　2、全球利率预期：年内美联储预期降息3次，日央行加息1次
　　美联储降息预期升温，从目前外资机构的预测值来看，到2025年末基准利率预测值中枢约3.75%（对应年内累计降息3次）；而到2026年末基准利率预测值中枢约3.25%（对应本轮降息周期累计降息5次）。欧元区在9月议息会议后，降息预期进一步降温，市场普遍预期欧央行货币政策宽松周期或已接近尾声。日央行10月加息预期尚不强烈，但年内存在再加息一次的预期。
　　3、2025年8-9月，中国内地名义利率走高带来实际利率也同步走高。实际利率由7月末的3.1%提升至9月下旬的3.3%，实际利率所处历史分位数（2014年以来）由7月末的68%提升至9月下旬的73%；且国际比较来看，中国内地实际利率在全球13个经济体中处于偏高水平（位列第10），仅有印度、印尼、巴西的实际利率高于中国内地。
　　二、全球流动性跟踪
　　1、美联储缩表的流动性跟踪：量价指标均指向流动性收紧信号
　　缩表的“数量”跟踪信号：隔夜逆回购几乎耗尽、贴现窗口用量提升
　　截至2025年9月24日，美联储准备金规模相比缩表前收缩3577亿美元，8-9月准备金规模收缩3000亿美元，为美联储启动缩表以来最快的准备金收缩速度。ONRRP余额大幅收缩至292亿美元（7月末为1555亿美元），用量已几乎耗尽。8-9月美联储准备金与ONRRP大幅收缩主要原因或来自美国财政部大幅增发国债并回补TGA账户余额，导致从金融市场大规模“抽水”。不过，目前，SRF、央行流动性互换用量继续保持偏低水平，仅贴现窗口工具用量走高，但仍处于可控水平。
　　缩表的“价格”跟踪信号：SOFR-EFFR利差大幅转正
　　指标1：EFFR-利率走廊上限IOER利差目前稳定在-7bp，未出现收窄。
　　指标2：SOFR-EFFR利差自8月中旬至今稳定为正，利差最高达到0.18%；反映了在ONRRP用量几乎耗尽的环境下，非银机构流动性环境已经显著收紧。
　　指标3：9月以来SOFR-IOER利差平均值由7月的-0.06%收窄至-0.03%，同样反映了非银机构流动性环境正在收紧。
　　2、全球金融市场流动性跟踪：美国国债流动性恶化，信用利差维持低位
　　国债买卖价差：8-9月美国10Y国债买卖价差反复在0.19bp-0.58bp之间波动，三季度美国国债天量发行对国债市场流动性形成扰动，但隔夜逆回购和准备金仍为国债市场提供了流动性支撑。日德意国债利差持续维持低位，国债市场流动性宽松。
　　美元流动性溢价：8月以来Libor-OIS利差大幅走高，SOFR-OIS利差冲高后回落，美元流动性出现收紧
　　离岸美元掉期点：欧元兑美元、日元兑美元掉期点均处于较低水平
　　信用风险溢价：8月以来美国投资级信用债CDS价格有小幅走高但提升幅度不大；同时信用债OAS、高收益债CDS价格均维持低位。欧洲、日本、亚洲（除日本）的信用债CDS价格处于低位
　　风险提示：跟踪指标不全面，各经济体金融市场流动性弱于预期