核心观点
　　10月转债条款博弈烈度或重新抬升。从目前已经公布的公告来看，2025年10月不下修冷却期结束的转债共47只，较8-9月明显抬升。不强赎冷却期结束的转债共18只，为全年次高（仅低于6月），横向对比过去5年，条款博弈的机会也相对同期更多一些。
　　下修层面：2025年10月之前结束下修冷却期的转债中，尤其值得关注的是共有6只20亿以上的转债即将开始下修计数，广泛分布于光伏、基建、周期等多个方向。2025年至今转债提议下修公告占比12.5%，对比过去几年并不算高，但我们认为前期下修概率偏低或有权益市场表现强势的因素，随着转债整体剩余期限越来越短，叠加权益市场绝对点位已经来到历史高位，我们判断后续转债下修概率或有所提升。此外，8月末以来转债估值高位回落，部分标的博弈的价格空间或已经打开。
　　强赎层面：2025年10月之前结束强赎冷却期转债共21只，排除掉京源转债及即将到期的金轮转债，至9月19日转债平价均在130元以上。当前权益市场景气度延续，个券强赎压力并不算低。当前转债市场规模即将跌破6000亿元，转债市场供需矛盾继续，转债估值或延续较强支撑，关注不强赎转债稀缺性持续发酵。
　　后市怎么看？随着权益市场涨幅收敛，叠加转债估值仍处于历史偏高位置，转债alpha收益或变得越来越重要，投资者对转债条款博弈的关注度或越来越高，我们建议珍惜条款博弈空间扩大的窗口期，从左侧布局在转债上有一定诉求，且价格上仍有一定空间的相关标的。个券方面，从8、9月份市场表现来看，科技、AI、机器人等主线有较强韧性，可以从条款+主题维度共同出发，自下而上做选择。
　　风险提示：历史统计规律失效风险；宏观经济变化超预期风险；超预期信用事件风险