核心观点
　　地平线机器人发布2025H1业绩。公司实现营收15.67亿元，同比增长67.6%。25H1实现经调整经营亏损扩大至15.9亿元，去年同期亏损11.1亿元。分业务来看解决方案业务量价齐升，表现超预期。公司研发投入加码高阶智驾，智驾解决方案龙头地位稳固，市场份额维持第一。目前公司在手订单充沛，海外拓展成效明显。随着9月配套星途的首款车型量产，全场景辅助驾驶能力有望得到验证，并从C端车型量产向B端Robotaxi运营延伸。
　　事件
　　公司发布中期业绩公告。25H1实现营收15.67亿元，同比+67.6%；25H1实现经调整经营亏损扩大至15.9亿元，去年同期亏损11.1亿元。目前公司累计定点近400款车型，其中中高阶智驾超100款。
　　简评
　　解决方案业务量价齐升，表现超预期。
　　公司25H1实现营收15.67亿元，同比+67.6%，其中产品解决方案、授权及服务两大营收分别为7.78、7.38亿元，同比+250%、+6.9%：
　　1）量层面，25H1解决方案（芯片）交付量为198万套，同比+106%，中高阶交付量占比接近一半（24H1占比仅16%），实现交付98万套，同比增长超5倍，J6系列芯片（J6M）贡献增量，比亚迪跃居公司第一大客户，理想为第二大客户；
　　2）价层面，25H1解决方案ASP同比增长到1.7倍，中高阶解决方案营收占比达80%（24H1不足50%），公司低阶Mono/中阶Pilot方案单价分别为156、635元/套，同比+9.7%/持平。
　　3）此外，考虑到大客户酷睿程25H1仅贡献营收1.75亿元，同比-50%，技术授权及服务业务仍实现稳健增长，反映了公司软件算法技术持续赋能终端客户的能力；非车载业务（AIoT，地瓜机器人）结束了连续两年的业务收缩下滑，当期实现营收0.5亿元，同比+135%，下游泛机器人（割草机、扫地机器人等）应用广泛，具身智能大脑持续卡位布局。
　　研发投入加码高阶智驾，毛利率维持高位。25H1实现经调整经营亏损扩大至15.9亿元（24H1亏损11.1亿元），主要系HSD高阶智驾研发投入加码，尤其云端算力租赁支出较大（同比增加约3倍），当期公司研发费用23亿元，同比+8.8亿元，预计25全年可达45亿。此外，当期公司综合毛利率约65.4%，同比下滑主要因为业务结构变化，毛利率相对较低的解决方案业务营收占比大幅提升，当期解决方案毛利率45.6%，同比+3.9pct；技术授权及服务业务毛利率89.8%，维持高位。
　　智驾解决方案龙头地位稳固，市场份额维持第一。智驾平权仍是行业大势所趋，从24年底到25H1，中国辅助驾驶渗透率从51%提升至59%，其中具备中高阶NOA功能车型占比从20%提升到32%，公司把握优质赛道的高速成长红利，成为主机厂智驾平权最大公约数。25H1公司ADAS前视一体机/辅助驾驶计算方案份额达45.8%/32.4%，持续领跑国内市场，并继续巩固中高端智驾市场份额优势。
　　在手订单充沛，海外拓展成效明显。目前公司累计定点近400款车型，其中中高阶智驾超100款，HSD已获多家OEM 10余款车型定点，将于25年9月首发奇瑞星途车型。海外国际化持续拓展，获得2外资车企的海外车型定点，预计全周期交付超750万辆。我们看好：1）国内智驾向高而行战略清晰。我们预计2025全年公司出货量超400万套，其中J6M/E代表的中高阶方案预计超200万套，成为增长主力；2）海外智驾拓展空间广阔。
　　随着2026年J6B量产，公司生态合作伙伴持续扩充，借助博世、电装、大陆等海外巨头Tier1处快速扩张，搭载J6B代表的ADAS方案有望成为年销超1000万套的现象级产品。
　　HSD从C端车型量产向B端Robotaxi运营延伸。公司擅长“农村包围城市”的技术攻坚战，技术端从ADAS到高速、城区NOA升级，竞争端从替代Mobileye、TI到冲击英伟达，坚持软硬一体、向高而行、生态共创的价值理念。公司HSD基于端到端、强化学习、世界模型等自研算法模型架构对标特斯拉FSD，9月随着配套星途的首款车型量产，全场景辅助驾驶能力有望得到验证，Robotaxi有望年内官宣合作伙伴并于明年试运营，公司高阶智驾客户拓展及性能提升进度有望超预期。
　　盈利预测：我们预测2025-2027年公司营业收入为36.92/58.03/84.89亿元，净利润为-34.36/-26.69/-9.61亿元，对应PE为-36.1/-46.5/-129.0。基于公司智驾芯片自主可控龙头地位+高阶智驾价值创造+长期AI端侧拓展潜力，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）下游客户需求不及预期；2）智能驾驶行业渗透率提升低于预期；3）公司征程6芯片量产爬坡不及预期；4）公司高阶智驾解决方案HSD市场拓展不及预期；5）海外市场拓展低于预期。