核心观点
　　公司发布2025年半年度业绩公告，H1实现收入37.39亿元，同比下降7.69%；实现归母净利润3.39亿元，同比下降21.01%，扣除上年同期出售子公司股权产生的收益，同比下降11.39%；业绩表现符合我们此前预期；不考虑分部间收入，其中境外子公司收入实现稳健增长，母公司及境内子公司受到内外部环境影响短期承压。展望25年，随着公司持续推进营销改革，叠加境外子公司业绩持续恢复，看好公司下半年基本面经营企稳恢复。
　　事件
　　公司发布2025年半年度业绩公告
　　8月26日晚，公司发布2025年半年度业绩公告，H1实现收入37.39亿元，同比下降7.69%；实现归母净利润3.39亿元，同比下降21.01%，业绩表现符合我们此前预期。
　　简评
　　营销改革持续推进，H1业绩符合预期
　　整体来看，2025年H1公司实现收入37.39亿元，同比下降7.69%，不考虑分部间收入，其中母公司、同仁堂国药、其他子公司分别实现同比变化-10.69%、15.99%、-16.77%，境外子公司实现稳健增长，母公司及境内子公司短期承压；实现归母净利润3.39亿元，同比下降21.01%，扣除上年同期出售子公司股权产生的收益，同比下降11.39%；整体来看，受到营销改革持续推进、叠加外部环境影响，公司上半年收入、利润两端有所承压，整体业绩符合我们此前预期。
　　展望下半年，随着公司持续推进营销改革，通过整合渠道、强化管控、发力终端等措施，推动线上、线下全面赋能，预计核心产品的市场地位及份额有望进一步提升，叠加灵芝孢子粉逐步清理库存推动境外子公司业绩持续恢复，看好公司下半年基本面经营企稳恢复。
　　持续推进营销改革，核心系列恢复增长
　　2025年H1，公司在品种规划、渠道梳理和宣传推广等方面不断深化，对大品种、中线品种、御药品种、国药精品、阿胶、儿药等六大系列产品实施精细化运营，充分挖掘品种潜力，最终实现销售过亿的品种达到4个，销售过1000万的品种达到32个。从主导产品来看，公司六味地黄丸系列、金匮肾气丸系列、京制牛黄解毒片系列分别实现47.99%、19.55%、4.03%的同比增长，感冒清热系列、生脉饮系列同比有所下降。在营销方面，公司持续推进营销改革，压缩渠道管理层级，积极推进“精品第三终端1000家”建设，“同时深化“插旗行动”，在巩固渠道发展优势的同时，不断提高空白地区市场覆盖，助推产品销售上量，进一步提升产品铺市率和终端效能。
　　盈利能力略有承压，费用率基本保持正常
　　2025年H1，公司综合毛利率为38.16%，同比下降0.21pp，基本保持稳定；销售费用率达到15.41%，同比减少0.99个百分点，控费效果理想；管理费用率为7.12%，同比增加1.21pp，基本保持稳定；研发支出占比为0.72%，同比增加0.04pp，主要由于研发活动稳步推进。应收账款周转率为8.34，应收账款流动性较强；存货周转率为1.52，存货周转水平良好；其余财务指标基本正常。
　　盈利预测及投资评级
　　我们认为，公司背靠同仁堂百年品牌，品种资源丰富，经营壁垒深厚，随着公司大品种战略以及营销改革的持续推进，能够保证公司长期稳健增长；我们预计公司2025-2027年实现营业收入分别为72.99亿元、79.27亿元和86.01亿元，归母净利润分别为5.23亿元、5.80亿元和6.38亿元，折合EPS（摊薄）分别为0.41元/股、0.45元/股和0.50元/股，同比增长分别为0.3%、10.9%、10.0%，对应PE分别为11.2x、10.1x及9.2x，维持“买入”评级。
　　风险分析
　　1、药品降价风险，公司核心产品等竞争市场可能会加剧导致产品价格下降，进而影响公司盈利预期；2、原材料价格波动风险，中药产品原材料周期性明显，目前成本端价格居高不下，原材料价格可能会进一步上升，导致成本压力进一步增大，进而影响公司业绩；3、公司改革不及预期风险，公司正在积极推动改革工作，但是可能存在改革效果不及预期等情况，进而影响公司盈利预期；4、医药行业政策变化影响：医药集采政策可能导致公司产品降价，或销售出现下滑，进而影响公司收入及盈利预期。