业绩简评
　　2025年8月28日公司披露FY26Q2（25.5~25.7）业绩，FY26Q2实现营收467.43亿美元，同比+55.6%，环比+6.1%；公司FY26Q2GAAP毛利率为72.4%，GAAP净利润为264.22亿美元；公司FY26Q2Non-GAAP毛利率为72.7%，Non-GAAP净利润为257.83亿美元。公司指引FY26Q2营收为540亿美元（±2%），其中未考虑任何H20对华出货。公司指引FY26Q2 GAAP毛利率为73.3%，Non-GAAP毛利率为73.5%。
　　经营分析
　　数据中心业务持续增长，产品迭代稳步推进。FY26Q2公司数据中心营收为410.96亿美元，同比+56.4%，环比+5.1%，其中网络收入为73亿美元，同比+98%，环比+46%。我们认为公司网络收入大幅增长，主要驱动力为机柜出货带动的switch tray收入增长，以及Spectrum-X平台的拉动。公式产品迭代稳步推进，公司FY26Q2 GB300开始出货，目前GB200 NVL72已经在云厂商广泛使用，OpenAI、Meta、Mistral等模型厂也开始采用GB200 NVL72。公司下一代产品Rubin正常推进，预计明年进入量产。长期来看，公司预计2030年AI基础设施市场将有望达到3~4万亿美元。除了云厂商、模型厂等客户以外，公司数据中心业务积极拓展主权AI客户。目前欧盟与英国正积极投资AI，公司认为今年有望达到200亿美元的主权AI收入。
　　公司非数据中心业务也保持较高速增长，FY26Q2公司游戏、专业可视化、汽车业务营收分别为42.87、6.01、5.86亿美元，同比+48.9%、+32.4%、+69.4%。我们认为，随着AI在各行各业渗透率提升，公司专业可视化收入有望继续增长。同时自驾、机器人等应用也有望带动公司非数据中心业务继续增长。
　　盈利预测、估值与评级
　　我们认为公司除了算力芯片以外，网络通信产品也具备较深厚布局，网络收入已经开始高速成长。公司有望成为重要的AI硬件平台型公司。下游云厂商模型继续迭代、推理需求增长，有望成为公司增长核心驱动力。主权AI的需求有望贡献额外需求，降低云厂商需求波动。我们预计公司FY26~FY28 GAAP净利润分别为1111.5、1641.6、1882.8亿美元，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　云厂商CAPEX不及预期；AI发展不如预期；美国加大制裁力度；行业竞争加剧。