本报告导读：
　　25Q2安踏集团流水增长双位数，其中主品牌/FILA/其他品牌分别增长低单/中单/50-55%。主品牌线上线下运营同步优化，新业态进展顺利。FILA表现符合公司预期，新品深耕时尚运动。我们预计其他户外品牌H2延续良好势头。
　　投资要点：
　　投资建议：我们认为面对当下极具挑战的零售环境，安踏集团在各业务线持续寻找运营突破点，多品牌矩阵优势持续体现，展望2025年下半年和2026全年仍有望打通多个盈利能力提升路径。我们维持盈利预测，预计公司2025-2027净利润为134.2/151.0/168.8亿元，给予2025年PE估值区间20X，按照1港元=0.91人民币元汇率换算，对应目标价105.1港元/股，维持“增持”评级。
　　公司公布25Q2流水表现，集团整体流水增长双位数。其中安踏主品牌增长低单，FILA增长中单（接近高单），其他品牌增长50-55%（迪桑特增长40%+，可隆增长70%+，其他品牌增长30%+）。
　　主品牌线上线下同步优化，新业态进展顺利。25Q2安踏主品牌流水增长低单，环比Q1（增长高单）放缓，主因①低线门店焕新，我们预计H2销售提速。②618促销激烈、电商承压，但未盲目跟进打折。上述问题应对方式分别是①线下灯塔计划将DTC经验赋能给低线加盟商；②6月任命新电商负责人，旨在打通电商平台、提高运营效率。新业态进展顺利：安踏冠军上半年新开17家，当前接近100家，模式已打通、考虑做大规模；安踏SV作品集上半年新开12家，当前62家，触达一二线年轻潮流客群；超级安踏上半年新开20家，模式仍在优化中。库销比5个月，全年高单增长仍有信心。
　　FILA表现符合公司预期，新品深耕时尚运动。25Q2 FILA电商高增，网球与高尔夫品类表现良好。H1折扣加深2pct，加快去库存为26年新品打好基础。库销比5个月，全年中单增长有信心。FILA25Q3网球全系列新品以白绿蓝三色演绎“网球老钱风”，Tennis系列主打网球专业运动，ORIGINALE系列主打时尚生活。此外还推出夏日山系企划，包含山脉鞋、防晒衣等户外单品。
　　我们预计其他户外品牌H2延续良好势头。25H1迪桑特流水增长接近50%，可隆增长80%+，MAIAACTIVE增长30%+。当前MAIAACTIVE已落地4大概念店，线下增速快于线上。
　　风险提示。零售环境疲软，新品牌整合不达预期，拓店进程放缓等