前言：交运多板块风格各异，业绩及估值均有不同确定性，我们中期策略从各个板块的不同确定性中寻找投资机会。
　　快递确定性有分化：直营快递看业绩，电商快递看估值。
　　1）直营快递：顺丰控股件量持续超预期，看好全年业绩稳健增长。2025年以来公司业务量实现逐月增长提速，件量增长显著跑赢行业；受益于多网融通推进，利润率稳步提升，25Q1归母净利率同比+0.27pct。一方面，公司时效业务稳健增长，新业务盈利持续增厚，另一方面，随着资本开支逐步回落，自由现金流持续改善，2024年自由现金流同比+69.96%至215.08亿元，经营拐点叠加现金流拐点，看好公司价值稳步提升。
　　2）电商快递：价格博弈加剧或带来业绩扰动，估值低位关注行业格局变化。2025年以来快递行业业务量延续相对高增长，1-5月行业业务量同比+20.1%，累计件量增速申通23.01%＞圆通22.34%＞韵达18.56%。行业价格博弈程度加剧，公司单票盈利承压，Q1圆通/韵达/申通综合单票归母净利润分别下降0.04元、0.03元、0.00元。受价格博弈影响行业估值低位承压，关注后续格局变化下的估值修复。
　　3）行业新变革：无人物流车应用提速，关注快递物流企业末端降本进展。2025年快递物流公司无人车应用提速。a）上游端：头部无人车企业如新石器、九识、白犀牛等加速融资，2025年订单量及产量或大幅提升；b）应用端：2025年新款无人车价格大幅下降，应用无人车成本优势凸显，头部快递物流企业无人车引进提速；c）政策端：路权逐步开放，各城市积极推进无人配送车商业落地应用。根据我们测算，无人车单车定价5万元，单月成本下降约38%，定价2万元，单月成本下降约52%。
　　航空弹性确定性：供需确定性改善，旺季票价高弹性。
　　1）需求端：节假日民航出行保持稳增，大众因私出行意愿较强。2025年1-5月，行业总周转量、国内线、国际线周转量同比分别+9.6%、+4.5%、31.1%。1~5月累计客座率达到84.1%，同比+2.1pct，较2019年同期+1.0pct。年初至今月度客座率持续高位。2025年上半年节假日出行情况看，春运40天、清明假期、五一假期民航出行增速均快于整体出行增速。节假日国内旅游人次及收入同比增速均在5%以上。大众因私出行、民航出行的需求仍然较强。
　　2）供给端：运力提升空间有限，供给收缩确定性较强。一是机队引进速度放慢。受制于供应链问题，行业新飞机引进交付迟缓，同时飞机租赁市场价格也随之走高，航司运力补充有限。二是客座率及利用率已处于高位。航司现阶段客座率基本已恢复甚至超过2019年水平，窄体机利用率基本恢复至疫情前。旺季航司通过拉高利用率及进一步提高客座率，以增加可用运力，运力提升程度预计有限。三是被迫停飞检修问题带来的利用率提升困难，或进一步加剧运力紧张。
　　3）票价端：同比跌幅波动收窄，旺季有望回升。25Q1行业票价同比下降10.6%，3月、4月、5月平均票价同比跌幅分别为-6.8%、-12.2%和-4.1%，五月票价同比跌幅明显好于前两月。行业供给收缩趋势明显，因私出行需求仍有不错增长，我们预计旺季票价有望实现回升。
　　4）业绩端：供需改善拉动票价回升，叠加油价中枢下行带来业绩高弹性。25Q1行业票价同比下降拖累航司盈利。随行业供需逐渐改善，票价跌幅有望逐渐收窄。行业供给收缩背景下，票价预计会随需求增长逐渐回升，我们预计暑运出行旺季票价有望企稳向好，带动航司业绩实现高增，同时油汇因素向好助推航司利润增厚。看好旺季供需改善。
　　港口业绩确定性：集装箱吞吐量仍有增长，整体业绩稳健
　　1）集装箱：关税风险影响有限，集装箱吞吐量仍有韧性。2025年1～5月，全国出口总额维持高增，累计实现10.67亿元，同比增长7.2%，分地区看，浙江、山东的出口金额维持高增，同时我国对东盟出口增速高达12.2%。行业集装箱吞吐量整体稳增，1～5月累计同比增长7.7%，其中深圳港口增速高于全国沿海港口水平5个百分点。
　　2）干散货：上半年吞吐量阶段性承压，回升趋势初现。铁矿石方面，发运端极端气候叠加需求端短期承压，铁矿石进口量阶段性受损，主要进口铁矿石接卸港口企业铁矿石吞吐量2025年1～5月累计同比增长0.91%；煤炭方面，需求端江浙沪及福建对动力煤的需求有所下滑，但供给端山西、陕西、内蒙古原煤产量稳步增长，北方主要煤炭下水港口企业煤炭吞吐量2025年1～5月累计同比下滑4.19%，整体上干散货吞吐量已出现企稳回升趋势。
　　3）液体散货：原油需求承压，吞吐量阶段性波动。2025年1～5月，原油进口量实现2.3亿吨，同比增长0.3%，主要原油接卸港口企业原油吞吐量实现1.64亿吨，同比下滑7.15%。
　　海运及危化品：供给确定性提升，需求仍需等待
　　1）油运：供给长期呈上行趋势，需求催化运价波动。供给端短期新增VLCC较少，2025年下半年计划投产的VLCC数量为5艘，合计运力152.02万载重吨，占现有油轮运力0.22%，占现有VLCC运力0.55%，但中长期运力仍有压力。考虑到2021年起全球油轮运力维持缓慢增长，2020年末～2024年末全