回顾2025：取得超额收益
　　指数实现超额收益。1-6月，沪深300下跌2.2%，长江保险指数上涨3.5%，跑赢大盘5.8个百分点。个股除中国人寿外均跑赢大盘，平安、太保、新华涨幅分别为4%、3.8%和13.8%。基本面来看，负债端转型分红，新单增速略有放缓，但价值率持续改善，带动新业务价值持续增长，资产端虽然受到利率波动拖累，但港股表现突出，带动总投资收益表现良好。
　　如何看待当前保险估值？
　　当前保险估值反映预期仍相对悲观。PEV估值体系对于内含价值的可信度要求较高，而可信度高度依赖假设的准确程度。市场对于假设的疑问主要来自长期投资收益率假设。上市险企公布了内含价值对于投资收益率的敏感性，根据敏感性计算可得当前市值隐含国寿、平安、太保、新华长期投资收益率均处于较低水平。
　　借鉴内含价值体系，构建估值的锚。对于存量业务而言，谨慎测算下头部上市险企出现利差损风险较低，而在当前会计准则下，存量保单价值无法完全反应在净资产中，因此仅对净资产估值可能过于悲观。存量业务估值方面，使用明确披露投资收益率假设、折现率假设以及相应敏感性的有效业务价值可能是一个比较好的指标。考虑到内含价值体系中的调整净资产通常高于报表体系的净资产，我们可以使用净资产（视情况调整）+有效业务价值（视情况调整）构建一个类似内含价值体系，但更为谨慎和保守的估值水平作为人身险行业估值的锚。
　　看好行业格局改善
　　看好人身险行业集中度加速提升。随着未来预定利率进一步下调，此前中小险企凭借相对激进定价获取市场份额的难度将愈发提高，产品本身设计的合理性以及保险公司可以提供的服务在竞争中的地位将持续提升，生态圈建设更加完备、投研能力更强的头部险企将更易受到市场青睐。同时随着“报行合一”的要求，依靠激进费率换取市场份额的模式行将就木，合规经营的上市险企市场份额将明显改善。
　　储蓄型发展以及监管强化增强龙头险企竞争能力。储蓄类产品竞争的核心是资产端的收益率，而中小险企在投资收益方面难以再建立优势。首先，此前中小险企通过增配非标资产来增厚利润，但当前非标市场及收益率均有明显萎缩，难以贡献超额利润；其次，在权益类资产配置方面，监管实行分级监管，偿付能力更为充足的龙头险企在资产配置上的空间更为丰厚。此外，龙头险企在投研团队上的优势也可能转化为投资收益率的优势。而投资收益率的优势将逐渐推动市场格局的集中化。
　　投资建议：聚焦资产端主线
　　看好资产端主线，驱动保险估值提升。负债端较难成为估值上的拖累，行业主线逻辑来自于资产端走强有效带动行业估值快速抬升。当前行业配置性价比仍然可观，重点推荐资产端弹性较强的新华保险，以及部分港股的低估值优质标的。
　　风险提示
　　1、相关政策出现较大调整；2、资本市场大幅波动；3、测算结论基于大量假设；4、行业竞争加剧。